首次覆盖东鹏饮料H股并给予买入评级，目标价290.85港币（对应26年25xPE）。东鹏饮料是中国销量第一、全球领先的功能饮料企业，以其卓越的市场洞察力和强劲的渠道与供应链能力，从单一的产品型企业向平台型企业迈进。参照美国能量饮料的发展进程，功能性饮品的增长韧性较强，作为中国功能饮料行业的领军企业，公司不仅在国内市场占据领先地位，在稳固主业的基础上持续夯实新增长曲线，更以全球化视野布局未来，行稳致远。
　　α：成长速度领先的国产能量饮料先行者
　　公司为国产能量饮料先行者，24年收入增速及利润率在全球前20大软饮企业中处领先地位。公司锚定高势能爆品，依靠供应链各环节成本领先与规模效应，实现更高的质价比；借助健全的渠道网络、激励充足的经销体系、全渠道管控的数字化建设及精准的营销投放，以“农村包围城市”策略走向全国化，并坚持“品牌年轻化”战略，使得自身的年轻化品牌形象深入人心。
　　β：功能饮料优质赛道提供较高天花板
　　功能饮料赛道空间与景气度兼备，因其壁垒较高，新进入玩家较少，龙头有望充分享受行业扩容红利。1）对照海外：美国能量饮料市场的“黄金六年”为02-07年，行业零售额的期间CAGR为46.3%，传统碳酸饮料消费见顶的背景下，能量饮料凭借其提神醒脑的功能属性，成功填补了市场空白；18年起高性能饮料蓬勃发展，零糖/燃脂/健康等概念推动了第二轮结构性增长。2）分析国内：据弗若斯特沙利文，能量饮料赛道24年零售额达1,114亿，预计24-29年CAGR为10.2%，人群扩充及场景丰富驱动行业扩容；龙头红牛16年起深陷品牌争端，国产品牌崛起。据弗若斯特沙利文，运动饮料赛道24年零售额达547亿，预计24-29年CAGR为12.8%，主因消费者认知深化。
　　展望未来，剖析东鹏饮料业绩增长的潜在驱动力
　　通过全国化布局+产品矩阵完善+探索国际市场，公司有望再启新程：1）25Q1-3公司省内（广东市场）的收入占比为23%、仍为公司收入的重要支撑，省外渗透率仍有提升空间，公司通过深耕线下渠道+补充线上/特通等渠道，进一步拓展广东以外的市场；2）持续投入产品开发，推动产品迭代的同时拓展电解质水、大包装有糖茶、即饮咖啡等新品类；3）公司于26年2月4日与印尼三林集团达成战略合作，双方将在雅加达共同设立印尼东鹏维生素饮料公司，有望逐步实现中国市场经验在海外的本土化落地。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场担心东鹏特饮百亿营收后的增长潜力，以及能否从单一产品型企业转向多品类平台型企业。我们认为，东鹏特饮凭借大单品优势和全国化布局仍有发展空间；公司能否成功塑造第二曲线的关键在于能否找准赛道+复用渠道优势，补水啦快速起势的背后或反映东鹏的眼光和实力，果汁茶、大咖等新品贴合利基人群的诉求，有望复用公司在下沉市场的优势，发展值得期待。
　　盈利预测与估值
　　我们预计25-27年归母净利为44.9/59.4/69.4亿，对应25-27年CAGR为25%，高于可比公司（12%），参考可比公司26年平均23x PE（Wind一致预期），我们认可估值溢价，给予A股30xPE，参考同行业的青岛啤酒自2020年以来的HA平均折价率为32%，但公司的成长性在板块内较为稀缺，故公司上市初期的估值折价仅12%，我们给予东鹏港股26年25xPE（对应HA折价率为17%），对应目标价290.85港币。
　　风险提示：新品推广不及预期、原材料价格波动、食品安全问题等。