2026年3月10日，我们受邀参加了联想集团在香港举办的Lenovo TechWorld HK。通过本次活动，我们看到：1）存储涨价对PC业务实质影响有限，公司凭借规模议价与成熟定价机制可有效转嫁下游。ISG盈利修复有望加速，我们预计下季度有望重回盈利区间；2）中东地缘扰动影响可控，冲突对公司整体收入影响维持在个位数百分比，公司在沙特长期战略地位不变；3）近期OpenClaw（“龙虾”）等端侧相关产品爆火出圈，有望催化新一轮PC换机需求，联想作为全球PC份额第一厂商有望优先受益。我们维持目标价14.0港币，对应12.0倍FY27EPE，维持“买入”。
　　存储涨价影响可控，PC产品具备成本转嫁能力；ISG盈利拐点已至
　　存储成本与ISG盈利修复是本次活动市场关注的两大核心议题，管理层均释放积极信号。存储涨价来看，1）PC：联想凭借提前购入存货和规模议价机制，可通过产品组合优化与价格传导将成本有效转移至下游，实质影响有限；2）手机来看，虽对存储价格相对敏感，但鉴于其营收规模小于同业，对集团整体盈利的拖累可控。在ISG服务器端，除了收入端受益于AI的强劲需求，ISG盈利修复有望受益于两大主线：一是从CSP向高毛利ESMB的结构性转型，标准化产品组合显著提升运营效率与毛利率；二是Neptune液冷在AI算力需求驱动下加速渗透，带动单台服务器附加值持续提升。中长期来看，IDG部门成本传导机制成熟、ISG结构持续优化，有望支撑集团整体盈利稳步提升，我们预计ISG有望于下一财季重回盈利区间。
　　中东地缘扰动影响有限，沙特仍为长期战略重心
　　具体来看：1）收入端，根据公司财报，联想FY25欧洲、中东及非洲区（EMEA）收入占比约24.5%，其中中东地区占比个位数不到，目前的冲突对整体收入影响波及有限；2）运营端，虽然目前的局势可能导致沙特新设总部及生产设施启用略有延后，但不改变中东地区的长期战略定位；3）成本端，公司通过全球工厂柔性调度统筹平衡海运与空运成本，确保区域供应稳定。联想与PIF旗下Alat战略合作具有长期法律约束力，区域内对高端AI基础设施及个人计算设备需求依然强劲。中长期，我们看好公司在中东市场持续放量，联想有望凭借供应链优势，进一步巩固在AI领域的市场份额。
　　OpenClaw爆火驱动换机预期，PC龙头联想有望优先受益
　　OpenClaw等一系列相关Agent产品近期成为最具热度的消费级AI产品，其在端侧的部署，有望催化新一轮PC换机需求。1）作为全球PC份额第一厂商（25.3% IDC 3QFY26），我们认为联想凭借出货规模优势，有望在此轮需求拉动中优先受益。此外，2）联想在混合AI领域有全栈布局，旗下Qira主打跨设备系统级协同，有望进一步强化其AIPC竞争力（受混合式AI推动，3QFY26 PC营收+18%yoy，其中AIPC渗透率超过30%且持续提升）。我们认为，随着OpenClaw为代表的消费级AI产品持续渗透，有望持续催化换机需求，联想作为PC龙头或将持续受益。
　　维持“买入”评级，维持目标价14港币
　　考虑到公司的AI护城河以及与全球供应商和科技巨头的长期合作关系，我们维持公司FY26/27/28 Non-HKFRS归母净利润18.0/20.3/22.4亿美元，同比增速分别25.0%/12.6%/10.4%，对应Non-HKFRSEPS分别为0.13/0.15/0.17美元。考虑到公司在Windows AIPC领域的龙头地位，我们参考可比公司2026EPE均值10.9倍，维持目标价14.0港币（对应12倍FY27EPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：服务器/PC需求的不确定性，关税影响以及全球经济波动。