核心观点：美伊冲突持续的不确定性推高原油供给担忧，全球原油价格一度飙升至110美元/桶以上，令经济滞胀担忧升温，并将直接影响3月及以后美国CPI。基准情形下，若全年油价维持在100美元/桶，假定原油价格对汽油价格的传导率为50%，对应年底CPI同比增速为3.48%；风险情形下，若全年油价维持在150美元/桶，假定原油价格对汽油价格的传导为100%，对应年底CPI同比增速为7.15%。向前看，基准情形下，我们预期美伊冲突在未来几周走向缓和，则4月油价大概率回到的65$/桶的中枢水平，油价将只影响3月CPI数据，有利于新任美联储主席就任后在6月FOMC开启降息。而若油价中枢的抬升扩散至4月及以后，则将对26Q2的美国通胀和下半年美联储的降息路径产生更大阻力。
　　原油价格对美国通胀传导测算：从权重来看，油价对美国CPI的影响主要体现在终端零售汽油价格。原油价格对汽油价格的传导直接而迅速，美联储研究、相关性测算和经验法则显示，原油价格对美国汽油CPI的传导率约50%。①原油价格传导的非对称性：能源市场的“火箭与羽毛效应(Rockets and Feathers)”显示，原油价格上涨时对汽油价格的传导速度快于油价下跌时，2022年俄乌冲突期间的经验显示，原油价格上涨对汽油CPI同比的传导系数最高可达到100%。②不同情形下美国通胀对油价涨幅的弹性测算显示，若全年油价维持在100美元/桶，假定原油价格对汽油价格的传导率为50%，对应年底CPI同比增速为3.48%；若全年油价维持在150美元/桶，假定原油价格对汽油价格的传导为100%，对应年底CPI同比增速为7.15%。③油价对通胀的传导存在“二轮效应”。美联储针对俄乌冲突后通胀的研究发现，“二轮效应”渐进而持久，在油价上涨的8个季度中逐步显现。参考2022年经验，当前油价上行的速度和幅度更加剧烈，若短期中油价再度失控，则可能导致连锁反应，在当前美国核心通胀黏性犹存的环境下，这将进一步推高通胀预期，并通过“二轮效应”放大通胀黏性。
　　风险提示：伊朗局势发展超预期；特朗普政策超预期；油价飙升令美国经济陷入滞胀。