首次覆盖乐舒适，给予“买入”评级，目标价42港元，对应26年25倍PE。公司是非洲卫生用品龙头，据沙利文数据，2024年公司婴儿纸尿裤/卫生巾销量均为非洲第一。公司立足非洲，业务边界向拉美、中亚等新兴市场持续开拓。我们认为，新兴市场地区卫生用品行业存在良好增长机遇，公司作为头部品牌商具备差异化的产品矩阵、多元且成熟的渠道布局、本地化生产的成本优势等核心竞争力，业绩有望随市场开拓及品类扩充持续增长。
　　看点一：非洲卫品为高增长蓝海市场，龙头乐舒适有望受益
　　人口增长、收入提升及基建发展推动非洲卫品市场规模快速扩张；其中女性卫生巾增速（预计2026-2029年CAGR 10.7%）领先于婴儿纸尿裤（CAGR7.0%）。类比中国2000年代市场发展阶段，非洲市场兼具快速扩张与消费升级特征，虽因经济增速与市场分散性导致整体增速或略慢于彼时中国市场，但受益于更强的人口增长韧性，预计非洲卫品市场增长的可持续性更优。
　　看点二：产品及地域差异化布局，品牌建设强化长期竞争力
　　公司构建了覆盖中高端至大众市场的丰富品牌矩阵，SKU合计超380个；相比主要竞争对手宝洁等国际品牌聚焦中高端及高端市场，公司产品定价区间更广泛，以匹配新兴市场不同收入群体的需求。品牌营销通过本土明星代言、广告投放等不断强化，Softcare已在多个非洲国家获得最受欢迎品牌奖项。公司战略聚焦人均GDP较低的东非、西非等高潜力的区域，有效避开了与国际品牌在北非等人均GDP较高市场的直接竞争，形成差异化优势。
　　看点三：本地化生产与全球化采购构筑成本护城河
　　公司在非洲8国设有工厂，本地化生产可节省关税（原材料税率远低于成品）、利用本地低成本劳动力，并贴近当地市场需求。公司建立了稳定的全球采购网络，从中/美/日韩等地采购无纺布/绒毛浆/SAP等核心原料，通过整合需求、淡季错峰运输等方式强化议价能力，有效控制采购与物流成本。
　　看点四：深耕非洲渠道布局，有望向新兴市场复制
　　公司在非洲已构建以批发商、经销商为核心的成熟销售网络，触达核心国家80%以上本地人口。公司计划伴随基建完善持续深化存量市场等边远地区覆盖，并将成功经验向拉美、中亚等新兴市场复制，并已开始本地建厂。此外，公司计划未来进行战略收购，以加快新市场的渠道建设与品牌影响力提升。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场对公司业务发展的可持续性存在担忧。我们认为，非洲市场人口增长率高、卫生用品渗透率低、市场规模增长潜力大。乐舒适聚焦大众消费市场，依靠产品成本与渠道等优势与国际品牌展开差异化竞争，未来有望通过发力卫生巾等品类、深化渠道布局挖掘存量市场潜力，同时将产品、产能和渠道建设的成功经验复制于其他新兴市场国家，持续创造增量。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2025-2027年净利润为1.13/1.33/1.57亿美元，同比+19.1%/+17.7%/+17.5%，对应EPS为0.18/0.22/0.25美元。参考可比公司一致预期26年平均PE为19倍，考虑到公司作为非洲卫品龙头受益于新兴市场发展机遇，产能布局、渠道建设持续加强竞争力，给予公司26年25倍PE，对应目标价42港元（美元兑港币=7.8），首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：原材料风险、市场竞争加剧、新兴市场政策变动风险、新市场开拓不及预期、汇率风险。