整体业绩优于预期：公司4Q25整体业绩优于预期，并首次实现全年GAAP盈利，这标志着公司跨越了重要的商业化拐点。4Q25总营收人民币83.2亿元，同比增长8%，超出市场预期1.7%。在盈利端，毛利率持续扩张至37.0%，同比提升0.9个百分点。得益于高毛利业务占比的提升以及精细化的成本管控，调整后净利润达到8.78亿元，调整后净利率提升至10.6%，优于市场预期6.4%。
　　用户生态保持强劲增长动能，广告业务成为核心引擎：4Q25平台DAU达到1.13亿，同比增长10%，MAU达3.66亿，同比增长8%，单用户日均使用时长同比增长8%至107分钟，推动总用户时长同比增长19%。在高质量内容和良好的社区互动的驱动下，用户的付费意愿持续上涨，MPU同比增长24%至3600万，其中大会员数量同比增长11%，凸显平台生态优势。从业务结构来看，广告业务成为驱动4Q25营收超预期的核心引擎。四季度广告收入达到30.4亿元，同比大幅增长27%，优于市场预期3.2%。这主要得益于公司广告产品供应的改善、AI技术对投放效率的赋能，以及平台高质量用户基础带来的变现效益提升。增值服务收入同比稳健增长约6%。相比之下，移动游戏业务收入同比下滑14%，主要受产品周期及高基数影响。
　　维持“买入”评级，维持目标价32美元/247港元：展望1Q26，我们预计公司整体收入同比增长6%，其中，广告业务得益于流量增长以及变现效率提升，收入预计将保持较快增速，同比增长24%；游戏业务预计仍将受到《三谋》高基数影响，同比下降12%。利润方面，我们预计毛利进一步改善至37.1%，由于公司计划适度增加AI方面的投入，研发费用或将有所提升，但整体利润率水平仍将同比增长。维持“买入”评级，维持目标价32美元/247港元。
　　投资风险：用户增长放缓；游戏业务不及预期；利润改善不及预期