核心观点
　　展望3月，核心配置顺序建议：中债>A股>黄金>美股>美债。
　　月度宏观交易主线
　　月度主线一：关税博弈所带来的不确定性扰动或将强化
　　1）如何理解关税政策之于特朗普的重要意义？从特朗普政府针对最高法院裁决的快速反应可以看出，关税政策并不仅仅是单个政策那么简单，而是已经成为特朗普政策体系中不可或缺的重要一环，即所谓关税政策既是目的也是手段。财政视角下，关税是财政增收的重要补充；产业视角下，关税是倒逼制造业回流的有效威慑；国际关系视角下，关税是对外进攻的重要武器；中期选举视角下，关税是特朗普强化胜利叙事的重要手段。
　　2）如何看待后续关税政策走向？当前，特朗普政府已基于1974年《贸易法》第122条对大多数商品加征10%关税，未来关税政策的最终走向仍相对复杂。对比来看，122条款关税存在最高15%税率及150天最长期限限制，或仅为权宜之计。1974年《贸易法》第301条，启动前需要美国贸易代表办公室进行事前调查，当判定存在不合理事项时，即赋予总统相对较大的报复权力，主要局限在于耗时相对较长，且或难以覆盖数量众多的小经济体。1962年《贸易扩展法》第232条，特朗普政府此前曾基于232条款出台多项针对钢铁、汽车、铜铝、木材等不同商品的行业关税，总统具有较大裁量权，主要局限同样在于启动前需商务部展开调查，且仅能针对特定行业而非特定国家。1930年《关税法》第338条，围绕该法案的主要争议在于这一条款此前从未被用于征收关税，启动这一条款或引发法律层面的挑战。
　　3）如何看待后续走向？短期来看，特朗普政府通过援引1974年《贸易法》122条款的方式使得关税体系得以维继，但伴随征收法案变化，美国及其他国家所面临的关税税率也将会同步发生改变，并对美国经济产生一定影响。以122条款关税替代原有IEEPA关税或将带来美国实际有效税率的边际下降，在IEEPA关税被否前美国所面临的实际关税税率为16%，在以122条款关税替代IEEPA关税后，若不考虑进口替代效应，则美国实际关税税率将下降至13.7%，考虑进口替代效应后关税税率将进一步下降至12.2%。进一步考虑122条款关税到期后是否展期的不同情况，若未出台新关税进行续接，则在不考虑进口替代效应时综合关税税率将下降至9.8%，考虑进口替代效应后关税税率将下降至8.0%。经济层面，最高法院裁决IEEPA关税无效后其对经济的拖累有望减缓，预计其对2026年四季度GDP增速的影响或从裁决生效前的拖累0.3个百分点变为裁决后拉动0.1个百分点。就业方面，至2026年底，IEEPA关税被否将使其对失业率的影响由拉动0.5个百分点小幅降低至拉动0.3个百分点，122条款关税延长则会使影响增长至0.4个百分点。通胀方面，若122条款关税到期后终止，对通胀水平的影响或在0.5%-0.6%之间，延期的话影响则会扩大至0.8%-1.0%，主要受影响商品为金属制品、电气设备、机动车辆等。往后看，122条款关税到期时点或恰逢中期选举白热化窗口期，届时为进一步谋求选民支持，特朗普政府或可能在胜利叙事驱动下采取更为极端的关税措施，不确定性风险或将再度升温。
　　月度主线二：AI替代引发美股行情调整
　　1）AI替代效应对美股多个行业及公司造成冲击。2月23日，Citrini Research发布名为《2028年全球智能危机》的金融思想实验报告，或是理解本轮AI替代冲击的典型案例，核心逻辑在于：伴随AI快速发展变得更好更便宜，公司倾向于以AI替代员工，节省下来的人工成本则可购买更多AI设备。员工失业后消费能力下降，导致下游需求萎缩，公司为维持利润率不得不加大AI研发投入，AI变得更加好用更加便宜，从而引发新一轮裁员，最终导致经济步入由AI进步所引发的萧条期。
　　2）我们认为，这一循环固然存在潜在实现可能，但现实路径或并非只有文章所提及的那一条，打破循环的潜在路径仍有很多：首先，该循环的默认前提在于AI发展只用来降本裁员，但现实AI应用并非只能用于降本裁员，同样可以创造新的行业与岗位；其次，该循环认为企业仅关注固有业务领域，但现实中绝大多数公司都需要不断创新与开拓方能取得更好的业务发展；最后，报告忽略了员工及政府的潜在能动性，员工会通过转行、创业等诸多途径努力谋生，保障生存的基础消费支出仍将发生，政府可以通过强化失业保险、加强职业培训等方式进行一定程度兜底。
　　3）尚有担忧或意味着泡沫破裂的时刻仍远未到来。从最为直观的市盈率角度来看，当前纳斯达克指数的市盈率整体仍处于长期波动的中枢水平，并未出现市盈率的异常性走高。从主观层面理解，我们认为当投资者对AI及其影响尚有担忧时，或意味着当前并非处于盲目看多的狂热状态，或变相指向科技泡沫仍相对可控，即便未来可能存在泡沫扩张乃至破裂的时刻，我们认为大概率也并非现在，科技仍将是海外内权益市场的重要主线。
　　月度资产表现复盘
　　2026年2月，全球风险资产上行动能显著收敛，市场由前期趋势上行转向震荡休整。
　　1）2月全球主要权益资产中，韩