全球市场观察
　　A股沪指收跌0.98%失守4100点，主要受航运、保险及石油板块回调拖累；但电网设备与军工板块逆势走强，多只自主可控标的涨停。受日韩股市拖累市场情绪，港股恒生指数跌超2%，综合企业、金融和医疗板块领跌。南向资金结束连续净流入，净卖出约5亿港元。离岸人民币兑美元汇率在调控政策后震荡企稳，收于6.86附近。
　　美股三大股指报复性反弹，纳指收涨1.5%，标普500上涨0.8%。强经济数据压过地缘阴霾，可选消费领涨。风险偏好回归，科技巨头集体修复，云服务厂商、软件公司和半导体硬件等板块显著回升。
　　宏观数据走强推动10年期美债收益率回升至4.10%附近，因强劲的经济韧性抵消了避险需求。美国2月ISM服务业PMI扩张超预期，且价格指数创近一年新低，释放了“经济加速与通胀缓和”的积极信号。
　　欧亚市场表现分化。日经225指数大跌3.6%，韩国股指跌近12%，主要因东亚对中东能源的更高依赖引发市场对能源安全的担忧。欧洲技术性反弹，STOXX 600指数上涨约1.4%。
　　大宗商品高位回落。原油价格在特朗普保障航运安全的承诺下企稳，WTI原油收于75美元附近。贵金属维持弱势整理。比特币率先反弹，涨近8%至7.3万美元附近。
　　宏观点评
　　中国宏观- PMI受春节扰动有所走弱
　　受春节假期影响，中国2月份制造业PMI全面走弱。产需两端均有所恶化，新订单指数和出口指数跌至新低。尽管如此，由于原材料和出厂价格保持扩张，再通胀进程延续。非制造业PMI持续收缩，因春节期间建筑工地大多停工。房地产市场和耐用品销售疲软以及制造业增速放缓，预示着2026年初经济增长将延续25年下半年以来的疲软势头。
　　在今日开幕的全国人大年度会议上，决策层可能会将广义财政赤字维持在GDP的8%左右，其中包括5.9万亿元的一般预算赤字(占GDP的4%)、1.3万亿元的超长期中央政府专项债(0.9%)、以及4.5万亿元地方政府专项债券(3.1%)。相较于2025年的“约5%”，我们预计2026年GDP增长目标可能下调至“4.5%-5%”的目标区间，与近期地方“两会”目标的下调趋势一致。（链接）
　　行业点评
　　电解铝行业-卡塔尔减产将进一步加剧供应风险，利好铝价
　　事件:由Horsk Hydro (NHYNO，未评级）和Qatar Aluminum Manufacturing Company (QAMCQD，未评级）各持股50%的合资企业Qatalum宣布，已于3月3日起启动电解铝的受控停产，主要由于卡塔尔当地天然气供应受限。Qatalum预计停产将于3月底完成。据该公司称，全面重启生产可能需要6至12个月，目前尚未确定具体的重启时间。
　　分析：Qatalum的铝额定年产能为64.8万吨，最大产能为69万吨。Qatalum在2025年满负荷生产，我们估计其产量约占全球总产量的0.9%。Qatalum并未提及受控停产的规模，但我们推测其规模可能相当大。
　　影响：我们认为Qatalum的减产，加上伊朗约62万吨的产能处于不确定状态（当地目前运营风险高，详见我们此前分析报告），将进一步加剧2026年铝供应的紧张。鉴于中东地区的不确定性，我们不排除看到该地区出现进一步减产（中东在2025年约占全球铝产量的9%）。与此同时，我们预计印尼的产能建设进展缓慢。这些因素将为铝价带来进一步的上升空间（我们的基本假设是铝价今年同比上涨15%）。
　　投资策略：在当前市场波动的背景下，我们认为中国电解铝生产商是抗风险以及对冲伊朗危机的良好标的。重申对中国宏桥（1378 HK）和创新实业（2788 HK）的“买入”评级。（链接）
　　互联网/半导体行业-海外龙头TMT公司业绩启示：资本开支进一步上行，半导体表现占优趋势或延续
　　回顾海外龙头TMT公司4Q25业绩，我们观察到：1）AI继续推动互联网公司主业加速增长，云业务方面，强劲的需求带动基础设施云厂商4Q25合计营收同比增长加速至30.0%（3Q25：25.7%；4Q24：20.7%）；广告业务方面，AI拉动Meta及谷歌广告收入增长均有加速；2）基于强劲的外部需求及现有业务革新需求，龙头互联网及云厂商进一步上调FY26资本开支预期，进一步支撑半导体厂商业绩景气度展望上行的同时引发市场对其投入效率的增量担忧，在行业估值普遍较高的情况下，市场开始更加关注盈利增长确定性及AI投入ROI。行业配置视角下，我们认为半导体及产业链公司整体表现相较软件板块占优的趋势或将在短期延续。尽管软件板块的估值已经在市场对其护城河稳固性的担忧中有所回调，估值修复或展现分化趋势，建议关注有能力向混合收费模式转型、护城河稳固、在生成式AI时代有望实质性受益从而带动营收/订单增长重新加速的公司。互联网板块方面，我们目前不担心美股头部科技公司过度投资风险，预计FY26收入与盈利增速、现金流与净现金水平仍有望较好支撑估值。建议关注微软、Meta、Datadog、亚马逊、谷歌。（链接）