本报告导读：
　　极致性价比打造竞争壁垒，MiniMax M2.5引领Agent规模化落地。
　　投资要点：
　　盈利预测与投资建议：我们小幅调整公司25-27年营业收入为0.7/2.2/5.5亿美元（前值为0.8/2.2/4.0亿美元），归母净利润为-6.2/-5.2/-5.3亿美元（前值为-6.1/-4.7/-4.2亿美元）。考虑到其作为港股稀缺的全球化多模态大模型标的，以及近期M2.5旗舰模型发布形成的强催化，给予26年186xPS，目标价1012港元，维持“增持”评级。
　　技术能力实现质效双升，核心场景性能跻身全球第一梯队。MiniMaxM2.5依托MoE架构优化与原生Agent RL框架Forge的技术支撑，在编程、工具调用和搜索、办公等生产力场景实现行业SOTA级表现，核心指标对标海外头部模型Claude Opus 4.5。同时，模型推理速度达100 TPS，为行业主流水平的2倍。SWE-Bench Verified任务处理速度较M2.1提升37%，技术能力实现“性能提升+效率优化”双重突破。
　　极致成本控制打造性价比壁垒，商业化落地具备经济可行性。M2.5通过token消耗优化、并行工具调用升级与分层定价设计，构建起行业领先的成本优势，打破复杂Agent规模化运行的经济壁垒。定价层面采用双版本策略，100 TPS快速版本连续工作1小时仅需1美金，50 TPS版本低至0.3美金，按输出价格计算，仅为ClaudeOpus、Gemini 3 Pro、GPT-5等海外模型的1/10-1/20，成为全球高性价比大模型标杆。
　　产品迭代与生态布局双轮驱动，卡位全民Agent时代核心赛道。MiniMax展现出行业领先的模型迭代速度，过去108天内完成M2、M2.1、M2.5三代产品更新，进步速度显著超越Anthropic、OpenAI、Google等海外巨头，核心得益于大规模强化学习与工程化能力的深度协同。同时，M2.5模型已全量上线MiniMax Agent平台，提炼Office Skills核心能力并支持用户创建可复用的行业专家。目前平台已诞生超1万个自定义专家，覆盖办公、金融、编程等高频场景。
　　风险提示：商业化进度不及预期，行业竞争与技术迭代风险，合规及法律风险，跨市场估值风险。