事件：公司发布2025年业绩公告，实现收入77.59亿元人民币（yoy-2.4%，vs彭博一致预测79.13亿元）；实现毛利润27.70亿元，同比增长3.3%，对应毛利率35.7%，略低于彭博一致预期的36.4%；公司实现营业利润16.22亿元，同比提升38.5%，主要系销售费用收缩所致；实现经调整归母净利润28.60亿元，同比大幅提升68.2%，主要系确认递延所得税抵免7.47亿元，因全资子公司产生的累计税项亏损确认递延税项资产而导致，剔除该影响后，25年实现经调整归母净利润约21亿元。
　　会员订阅收入增长稳健，直播业务进一步收缩。2025年公司实现在线音乐服务收入59.94亿元（yoy+12.0%），其中订阅收入同比增长13.3%至50.53亿元，主要系会员订阅规模拉动，会员结构变化使得每月每付费用户收入有所下滑。社交娱乐服务及其他收入17.65亿元（yoy-32.0%），主要系24年底版本更新后直播入口关闭所致。用户方面，平台用户规模与活跃度均实现同比增长，DAU/MAU比率维持在30%以上，移动端用户日均听歌时长呈现上升。
　　公司持续强化差异化内容生态、推动产品创新与AI赋能：
　　1）版权与原创内容双轮驱动：公司持续深化与国内外版权方的合作，2025年引入RBW、StarShip、Shofar Music等K-POP厂牌资源，补充日韩及粉丝向内容矩阵，同时丰富华语热门曲库及影视原声（OST）内容，强化说唱、欧美音乐等特色品类供给。原创自制方面，公司多首自制作品获得站内外广泛关注，持续提升平台原创标签与品牌影响力，增强内容差异化优势。
　　2）独立音乐人生态持续壮大：截至2025年底，平台注册独立音乐人超过100万名，累计上传曲目超过560万首。独立音乐人生态的持续扩张不仅增强平台内容供给的独特性，也形成稳定的原创内容护城河。
　　3）AI产品创新提升用户体验：25年公司上线自研AI生成式推荐模型Climber，显著提升个性化推荐精准度；同时推出“神光播放器”、Automix及黑胶播放器横屏模式等创新功能，强化沉浸式听歌体验，并推广AI唱歌助手2.0、AI写歌等互动工具，丰富音乐消费与创作场景。
　　公司持续加强费用管控。25年销售费用同比下降33.2%至4.09亿元，主要系推广及广告投放更趋审慎，强调投放效率与转化效果；管理费用同比下降4.4%，得益于日常行政开支控制；研发费用同比下降2.3%，主要由于技术资源利用率提升、研发投入结构更加聚焦核心产品与AI能力建设。
　　盈利预测、估值与评级：网易云音乐注重差异化音乐内容、极致的产品功能体验。考虑公司重点聚焦扩大会员规模，后续预计增加一定的内容生产及市场营销投入，下修26-27年经调整归母净利润预测至22.1/24.7亿元（较上次预测-15%/-13%），新增28年经调整归母净利润预测27.3亿元。考虑公司中长期规模效应下盈利能力仍有提升空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；用户付费提升不及预期；产品优化不及预期。