本期投资提示：
　　航空板块自2025Q4起持续上涨，为何我们仍继续看好？受益于高频数据亮眼表现及市场预期改善，2025年9月末以来，航空运输（申万）指数持续上涨，供给逻辑从理论推演落地为行业现实——供给紧张推动客座率创新高，票价企稳回升。我们认为这只是航空黄金时代的周期起点，且本轮周期的持续性将超越以往历史周期，回顾过往三十年，我国民航业机队引进速度虽有波动，但增速放缓多源于宏观主动调控，非供应链客观约束所致，而当前机队增速下降核心源于供应链瓶颈下的交付延迟与订单不足，属于刚性客观约束，决定了本轮供给紧张的持续性较长。航空业的供需错配矛盾将随时间推移愈发凸显，由此带动的行业票价弹性与业绩改善幅度，有望大幅超出市场预期。
　　2025年供给紧张凸显，客座率屡创新高。申万交运团队于2023年率先提出重点关注“国际+供给”双轮驱动投资主线（详见《不同周期阶段的不同演绎，民航业东升西降趋势确定——2024航空机场投资展望》），最新跟踪验证我们的观点：国际线需求增长正推动行业规模进一步扩大，同时全球供应链失序仍在演绎。回顾2025年，国内停飞飞机数进一步攀升，一定程度上制约了民航运力甚至需求的短期增长。客座率已达到历史高位，运力提升空间有限的环境下，航司将需求增长转换为价格端优势，并最终反映在2025年9月后国内票价的上涨中。
　　中国航空业供给增长将极其有限。当前逆全球化态势略有缓和，但供应链修复仍需一定周期。其中，中游环节（如发动机、起落架、内饰系统等核心部件领域）的产能瓶颈尚未完全突破，制造商空客波音飞机订单积压超1.5万架，新飞机交付周期延长至6.8年，预计2026年供给端约束将延续。中国航司将逐步迎来飞机退役退出的高峰期，到2030年满20岁的客机将超640余架，同时现有订单有限难以满足替换需求，飞机供给约束将日益突出（随着时间推移飞机潜在退出数量将上升）。五年维度看（2026-2030年），中性假设下预计行业飞机年均增速在2个点以内。
　　免签拉动国际需求，民航局明确增长目标。我国免签政策持续扩容，外籍旅客来华热度攀升，通过免签入境的外国人占7成，北上等核心城市入境外国人数量已超2019年水平，跨境客流同比保持高速增长，国际线将成为2026年需求增长核心引擎。全球视角看，国际线需求增速更快，且国际线通常拥有更多高端舱位，有助于进一步提升航司的收益水平。2026年全国民航工作会议聚焦“提质增效”，锚定2026年增长目标——力争完成运输总周转量1750亿吨公里、旅客运输量8.1亿人次、货邮运输量1070万吨，分别同比增长6.7%、5.2%、5.2%，客流需求增长目标显著高于供给。
　　投资分析意见：推荐航空板块，供给逻辑确定性强，供应链受到客观约束，机队增长将极其有限，本轮周期持续性将长于以往周期，同时需求端具备弹性，免签政策拉动国际需求，供需错配叠加外部油汇变化，航司将释放较大业绩提升空间，航空迎来投资黄金时代。推荐中国东航、南方航空、中国国航、春秋航空、华夏航空、吉祥航空，关注全球飞机租赁公司、关注业绩持续改善的机场板块。
　　风险提示：需求增长不及预期、油汇大幅波动、航空安全事故风险。