核心观点
　　预计联储主席换届前利率政策可能按兵不动。换届后，考虑到再通胀压力制约，以及当前美国存在金融稳定隐忧，2026年扩表或是联储宽松阻力最小的方向，购债扩表规模年内存在进一步加码的可能性。
　　近日美元快速下行受日本汇率干预预期影响，从过往经验来看，干预或只能阶段性缓解日元贬值压力，或难改长期贬值趋势。我们认为在美元短期快速下探后，可能逐步反弹。
　　联储如期按兵不动，并启动准备金管理工具恢复购债
　　利率区间方面，美联储按兵不动符合会前市场定价，联邦基金目标利率维持在3.50%-3.75%区间；鲍威尔在会后问答中也指出，政策利率已经处于估算的中性区间（但较为靠近区间上沿）。数量政策方面，12月公告的“准备金管理工具”（RMP,Reserve Management Purchase）按计划启动。
　　失业率方面，联储本月表述较为乐观，认为失业率呈现企稳迹象。
　　通胀方面，联储本月表述同样较为乐观，认为可能在关税的基数效应过后重新向2%回归。
　　此外，在会后问答中，对于政治压力、汇率相关的问题，鲍威尔均无增量表态。本次议息会议增量信息有限，会议期间美元指数、美债利率、美股整体处于震荡状态。
　　换届前利率“按兵不动”，潜在候选人中沃什对联储扩表相对更为鹰派
　　鲍威尔谢幕前利率政策可能按兵不动，1月6日，里士满联储主席巴金表示利率目前“处于中性估计范围内”；1月12日，纽约联邦储备银行行长约翰·威廉姆斯表示美国货币政策现已“处于良好位置”，能够应对当前经济风险；1月16日，美联储副主席菲利普·杰斐逊表示，联储利率已经处于与“中性利率相符的区间”，均指向当前联储班子不急于降息。5月鲍威尔卸任后舞台将留给下一任联储主席。特朗普称可能于1月26日当周宣布新主席人选，目前候选人中博弈集中在里克·里德（Rick Rieder）和沃什（Kevin Warsh）之间，二者均支持降息但在数量型政策方面有明显分歧。沃什对于数量型政策相对鹰派，认为缩表是降息的前提，其在2025年5月9日的斯坦福大学Hoover Institution会议中表示“我们有两种政策工具，它们是彼此不完全可替代的，有时相互抵消，有时相互配合。但如果‘印钞机’能安静下来（即停止扩表），就可以实现较低的政策利率”。里德则明确批评联储政策过于紧缩，对降息并无附加条件，其在1月12日CNBC采访中表示“美联储必须降息，我认为它不需要降息太多，最终达到3%”。里德并无美联储或全职政府任职经验，此前担任贝莱德高级董事总经理，担任全球固定收益首席投资官，其政策可能更亲和市场。
　　美国2026年仍存在再通胀压力，需关注企业端涨价传导
　　12月美国CPI持平前值，但关税敏感分项持续上行。12月CPI同比增速2.7%（前值2.7%），核心CPI同比增速2.6%（前值2.6%）。分项来看进口依赖度最高（受关税扰动最大）的服装（进口占比约28.6%）、家具（进口占比约26.2%）、娱乐商品12月CPI同比分别为3.4%（前值2.6%）、0.5%（前值0.1%）、1.2%（前值0.7%），仍处于上行，意味着关税对通胀的传导仍然不可忽视；汽车（进口占比约21.9%）分项是整个商品分项CPI的最大拖累，价格下行主因消费端疲软，但12月Manheim二手车价格指数同比增速0%已经结束9月以来边际回落态势，Manheim二手车价格领先CPI汽车分项约一个季度，指向CPI汽车分项可能在26年1季度企稳
　　2025年企业提价较慢主因高库存和需求不振，2026年库存增速下降+经济较快增长可能推动企业向居民部门传导成本，再通胀压力不可小视。美国个人消费支出同比增速从2024年12月3.56%降至2025年11月2.55%，需求弹性不足使企业担忧提价流失市场份额。展望2026年，一是库存端超额进口效应消退，2025年高库存对企业成本转嫁的约束解除；二是需求端，投资和财富效应影响下，美国消费支出维持韧性，可能推动企业加快转移关税成本。
　　当前美国仍处于流动性“紧平衡”状态，美债长端利率扰动加剧
　　一是当前流动性有所好转但依然处于紧平衡状态。银行准备金占GDP的9%是准备金不充分的“阈值”。美联储理事沃勒2025年7月指出，准备金占名义GDP的比例低于8%很可能会带来流动性风险。同时考虑准备金分布的不均匀，加1%的流动性“缓冲垫”后，9%可能是准备金不充分的“阈值”，即2.7万亿美元(9%30.3万亿美元)。截至2026年1月21日，美国存款机构储备金余额29565亿美元，占GDP比率9.76%，较12月31日低点9.42%有所好转，但流动性依然难言充裕。
　　二是美债长端利率扰动不断。一方面近期ICE明尼苏达枪击事件导致美国财政预算博弈激化，导致1月30日临时财政预算到期后政府再度关门风险升高；再者格陵兰岛和对等关税谈判导致美欧、美韩关税不确定性上升，欧洲资管机构的反制进一步加剧美债波动；三是高市早苗解散议会重新大选，其财政政策主张削减消费税、加大科技、制造业等领域财政补贴，可能导致日本预算平衡恶化，日元汇率在1月20日跌至158日元/美元，若日本进行外汇干预抛售美债买