回顾25年，房地产市场供需同比仍录得下滑，但边际降幅均有所收敛，全年房价跌幅亦较24年有所收窄。市场虽在止跌回稳途中，但结构性亮点亦有迹可循，部分城市与房企取得较优表现。我们认为市场全面修复尚需等待，而核心城市与部分二三线城市存在结构性机会，能够把握住机会的房企或可强化自身优势。近期地产政策持续践行中央经济工作会议“着力稳定房地产市场”的思路。我们期待政策继续围绕“预期”对症下药、加速房地产市场回稳，核心城市和在此拥有更强资源获取能力的头部房企有望率先受益。
　　新房：“控增量”背景下供需均收缩，但下行斜率放缓
　　成交套数同比降幅收窄，三线城市收窄幅度明显。25年60样本城市商品住宅成交套数同比-16%，降幅较24年收窄5pct；一线/二线/三线城市销售套数同比分别-11%/-20%/-10%，降幅较24年收窄0.8/0.4/18.3pct。改善型需求为市场重要支撑，30城120平以上户型成交占比持续提升，其中120-144平户型占比超30%，同比+1pct，较16年+11pct。此外，新房成交仍受到供给端约束，样本40城25年合计新推盘套数同比-9%，尽管降幅收敛15pct，仍对成交形成约束。控增量下新房库存绝对水平下降，销售流速放缓致使去化周期拉长。截至12月80城新房库存同比-5%；一线/二线/三线分别同比-1.5%/-0.8%/10%。但随销售流速放缓，去化周期仍处历史高位。截至12月80城新房去化周期约32个月，同比放缓6个月。
　　二手房：“以价换量”或仍在进行中
　　25年二手房成交保持韧性，一线与部分三线城市表现更优。样本38城二手房25年成交套数约239万套，同比-0.8%；一线、二线、三线分别同比+2.7%、-2.7%、+9.0%。价格方面，截至2025年12月，70城二手房价格指数同比-6.1%，较24年收窄2pct，一线/二线/三线分别同比-7.0%/-6.0%/-6.0%；我们认为房价是市场能否止跌回稳的最关键的钥匙，后续观察市场是否企稳仍需关注房价的“止跌”信号。二手房挂牌量全年呈现先升后降走势。截至12月20城/一线二手房挂牌量同比+7%/+5%，较10月末下降约-2%/-4%。展望26年，在笋盘消耗加速、业主惜售心理增强的影响下，二手房挂牌量上涨动能或趋弱，亦可能一定程度上形成对需求的制约。
　　城市与企业：结构性亮点犹存
　　回顾2025年，结构上仍有亮点可循：1）城市维度，部分城市量价均较上年呈现改善趋势，24年成交套数同比增长的同时价格跑赢全国的城市为北京、上海、杭州、成都；25年哈尔滨和沈阳作为二线中优势本不明显的城市实现销量同比提升与价格跑赢大盘，或是积极信号。2）企业维度，部分头部房企仍明显跑赢市场，市占率保持提升态势，如中国金茂、中建东孚、邦泰集团同比销售金额提升且市占率提升，越秀地产、保利置业等企业尽管销售金额有所下滑，但仍实现市占率的提升。
　　投资结论
　　我们建议围绕以下主线关注房地产行业投资机会：1、兼具“好信用、好城市、好产品”的“三好”地产股，如华润置地、中国海外发展、招商蛇口、滨江集团、绿城中国、建发国际集团、中国金茂等；2、依靠运营能力在市场调整中掌握现金流生命线的房企，如华润置地、新城控股、龙湖集团等；3、受益于香港市场复苏的香港本地房企，如领展房产基金等；4、受益于稳健现金流、具备分红优势的物管企业，如绿城服务、华润万象生活、招商积余等。
　　风险提示：政策波动风险，基本面复苏不及预期风险，部分房企经营风险。