投资要点：
　　维持“增持”评级：我们预计公司2025-27年的EPS为1.40/1.44/1.53元。考虑公司大水电资产的稀缺性及稳健现金流、高股息的估值溢价，给予2026年22倍PE估值，对应目标价31.68元，维持“增持”评级。
　　25Q4来水、蓄能双高，保障26H1枯期发电。2025年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约3072亿千瓦时，YOY3.82%，年发电量首次突破3000亿千瓦时。其中，25Q4六库发电量721亿千瓦时，YOY19.93%。2025年，乌东德水库来水同比偏枯6.44%；三峡水库来水同比偏丰5.93%。2025年，公司节水增发电量140亿千瓦时，年底蓄能超340亿千瓦时，均创历史新高。截至2026年1月15日，三峡电站入库、出库流量分别为7627/7440立方米/秒，YOY1%/19%。
　　2025业绩亮眼，财务费用稳步下行。公司公布2025业绩快报：2025年营业总收入859亿元，YOY1.65%；归母净利342亿元，YOY5.14%；扣非归母净利331亿元，YOY1.9%；业绩增长主要来自售电收入增加及财务费用减少。测算25Q4营收201亿元，YOY11%；归母净利60亿元，YOY34%。测算2025年度电收入0.281元，YOY-2.1%；度电净利0.112元，YOY1.3%。
　　明确2026-2030年归母净利70%现金分红比例，高股息、稳现金流资产稀缺性凸显。根据公司2026-2030年股东分红回报规划，对2026年至2030年每年度的利润分配按不低于当年合并报表中归属于母公司股东的净利润的70%进行现金分红。按分红率下限70%计算，对应2025年报每股分红0.9775元，对应1月15日收盘价股息率3.6%。公司于2025年12月31日公告中期利润分配方案，每股派发现金红利0.21元（2024年报对应年中分红0.21元/股，年末分红0.733元/股，合计分红比例71%）。
　　风险提示。来水偏枯风险；上网电价波动风险；新能源消纳风险。