中证500指数增强基金超额收益持续衰减。2021年以来，我们发现传统上管理人认为的相对适合量化策略发挥的中证500指数增强难度持续提升，超额收益近两年已经衰减至与沪深300相当。本报告中，我们重点就500超额难度提升的现象讨论可能的原因及在传统多因子框架上的可能解决方案。
　　中证500指数变化：容错率下降、因子有效性降低。1）从指数本身的收益构成来看，中证500指数近两年权重集中度、收益贡献集中度有所上升、向沪深300靠拢，指数中个股离散程度增加、头尾个股收益差拉大使得容错率下降，这都使得选股难度明显提高；2）从因子表现情况来看，我们跟踪的各大类因子在中证500股票池中也出现了有效性下降的问题，因子规律也发生一定变化，12个月ICIR对因子筛选的指导意义明显减弱。
　　中证500指数增强方法改进：我们以申万金工因子共振指数增强组合为例，在传统多因子框架上尝试了以下五个方向的改进：
　　1）严格化个股权重偏离限制：针对指数头部个股权重集中度提高的问题，我们尝试对个股增加更严格的偏离限制，各方案都能够改善超额回撤、提升夏普比，其中对跟踪最紧的个股采用更严格的限制的方案2025年改善效果最佳；
　　2）适度放松行业偏离：个股上降低偏离能够避免跟不上核心股票导致超额回撤的情况，但对于近两年行业分散程度高、分化较大、热点赛道频现的中证500，适度放宽行业偏离也是提升收益的方式，最终各方案下组合的超额、信息比率都有了进一步提升，根据权重大小或行业轮动观点放宽偏离的情况更稳健；
　　3）调整因子敞口规则：在优化过程中实际未必能够均匀地放松各因子的敞口，对此我们在敞口设置规则上做出调整，对于传统价量因子，分别尝试全部严格限制或根据IC胜率进行限制，最终两种方法都能对组合的信息比有明显改善，其中根据IC胜率进行限制的方案对近两年的改善更明显；
　　4）调整因子有效性判断标准：常用的12个月ICIR对因子有效性判断的指导意义在减弱，且2023年以来宏观方法筛选因子的有效性明显强于ICIR，对此我们尝试根据过去2年因子筛选胜率来决定宏观、因子动量筛选因子后的合成权重，调整后的组合重点改善了2025年因子动量失效的问题；
　　5）对部分因子尝试双向使用：我们发现部分因子历史上多次出现了反向收益，而基于AI的策略也常可能在传统价量因子的反方向上有所暴露，对此我们尝试在传统多因子框架中对部分因子加入反方向的使用，该方案下2025年的表现略有提升，但部分年份表现明显下降，说明对因子的双向使用仍需较为谨慎，在反向规律尚未稳定时风险与机会并存。
　　风险提示及声明：本报告结论主要依据量化模型构建，量化模型根据历史数据构建，历史表现不代表未来，市场环境发生重大变化时如出现突发事件、投资者结构发生明显变化等可能失效。