事件
　　沐曦股份将于2025年12月17日在上海证券交易所科创板上市，自上市之日起将纳入科创成长层，发行价格为104.66元/股，拟融资39.04亿元，用于投资“新型高性能通用GPU研发及产业化项目”、“新一代人工智能推理GPU研发及产业化项目”和“面向前沿领域及新兴应用场景的高性能GPU技术研发项目”。
　　收入受益于国产化实现快速增长，亏损大幅收窄，现金流好转
　　公司主营业务收入全部来源于自主研发的GPU芯片及配套软件栈，产品线覆盖曦云C系列（训推一体）、曦思N系列（AI推理）及在研曦彩G系列（图形渲染）;2025Q1-3营收12.36亿，同比+453.5%;毛利率55.76%，同比+2.92pct；
　　费用端，公司2025Q1-3销售/管理/研发费用率分别为9.53%/19.75%/56.25%，同比-33.85/-46.57/-218.48pct;利润端，公司2025Q1-3归母净利润-3.46亿，同比大幅减亏；经营活动产生的现金流量净额-9亿，同比大幅收窄；
　　公司收入增长主要得益于国家算力基础设施自主化政策推动，产品已部署于10余个智算集群，算力网络覆盖公共、运营商及商业智算平台，服务北京、上海、杭州、长沙、香港等多地，香港地区收入占比不足3%（2024年）；根据Bernstein Research & IDC数据及公司测算结果，公司在2024年中国AI芯片市场中的份额约为1%。
　　沐曦GPU产品具备全栈自主可控竞争力
　　公司主打全栈高性能GPU芯片，核心技术具备自主性，产品覆盖AI训练、推理与图形渲染全场景。曦云C588芯片性能与英伟达H100差距大幅缩小，国内领先；首创MXMACA指令集与软件栈，兼容CUDA生态，迁移成本低；独有MetaXLink高速互连技术，单芯片集成7接口，带宽达H200水平，支持2-64卡灵活拓扑；全面支持FP64至FP4多精度混合计算，率先落地FP8训练能力；自研多级缓存架构与HBM3/HBM3e显存控制，显著提升算力利用率。产品通过国家“专精特新”认定，已应用于智算中心、金融、医疗等关键领域，实现训推一体、软硬协同的国产算力替代。
　　集群方面，公司是国内少数真正实现千卡集群大规模商业化应用的GPU供应商，并正在研发和推动万卡集群的落地，目前已成功支持128BMoE大模型等完成全量预训练。
　　订单：在手14.3亿，预计互联网企业2025Q4小批量下单
　　目前，曦云C500系列仍延续着较好的销售态势，截至9月5日，在手订单金额（不含税）为14.30亿元，下游客户持续采购需求旺盛，主要包括超讯通信、新华三、汇天网络、武珞智慧等报告期内存量客户的复购订单以及部分新客户大订单，部分在手订单预计将于2026年发货和确收。随着发行人下一代国产供应链产品曦云C600正式推出并稳步启动量产，将与现有曦云C500系列形成优势互补；
　　公司目前正在大力开拓互联网企业和运营商两类关键客户，互联网企业预期2025年4季度可能小批量试产下单；公司目前已进入中国电信的集采短名单，并持续积极参与中国移动、中国联通的集采项目入围测试，同时深度融入运营商的AI生态建设。此外，发行人与部分运营商区域公司合作的多个地方智算中心项目也正在同步推进过程中。
　　供应：加大战略备货，三季度末存货与上年末相比+90%
　　公司与部分境外供应商就晶圆代工和封装测试进行合作，HBM以及芯片研发设计所需的EDA工具和部分接口IP等方面的采购，也涉及主要终端供应商来自于境外的情况；为保障原材料供应稳定，公司于2024年积极进行战略备货，期末存货及预付账款余额大幅增加；2025Q3末存货达到14.72亿，与上年末的7.77亿相比+89.48%，以半成品和库存商品为主；预付款项达到7.51亿，与上年末的8.90亿相比-15.58%。
　　投资建议
　　建议关注：
　　1）沐曦链：沐曦股份、亿都国际控股、瑞晟智能、超讯通信、立讯精密、优刻得等；
　　2）摩尔链：摩尔线程、华大九天等；
　　3）海光链：海光信息、中科曙光、曙光数创等；
　　4）寒武链：寒武纪、浪潮信息等；
　　5）华为链：华丰科技、神州数码、拓维信息、软通动力、四川长虹等。
　　风险提示：
　　宏观环境风险、上游供应风险、中游竞争加剧风险、下游客户需求不及预期风险、产品和技术迭代不及预期风险。