2025年11月规模以上工业增加值同比4.8%，万得一致预测为5.0%；1-11月全国固定资产投资累计同比-2.6%，万得一致预测为-2.2%；11月社会消费品零售总额同比1.3%，万得一致预测为2.9%；11月城镇调查失业率为5.1%，万得一致预测为5.1%。
　　总览：供需两端延续下行，经济动能低位承压。需求端，11月社零增速延续下行，投资降幅企稳，出口同比回升，总需求动能维持低位；生产端，“反内卷”推进和需求疲弱传导下，本期工业、服务业同步回落，表现弱于市场预期。根据模型估算，11月实际经济动能大致持平前值，但整体水平仍处低位，““供需需弱”格局较10月有一定改善。
　　生产：结构调整和内需疲软制约供给扩张，产业升级仍是核心主线。外需韧性支撑下，本期出口交货值对工业生产的拖累幅度收窄。但在“反内卷”推进和内需疲软双重拖累下，本期工业增加值同比下行，表现弱于市场预期水平。结构端来看，产业升级仍是核心主线。一方面，工业高端化发展态势明显，装备制造业、电子通信业较快增长，11月高技术产业逆势上行；另一方面，新兴产业加快成长，工业数字化、智能化转型持续推进，11月低空经济、工业机器人、新能源产业链生产同比领涨。服务供给方面，本期服务业生产指数同比有所回落，但现代服务业发展态势良好，11月信息传输软件和信息技术服务业、租赁和商务服务业维持韧性，均延续较快增长。
　　消费：商品服务需求分化，消费动能继续切换。商品端，受“两新”政策退坡和需求前置影响，11月社零同比出现较快下行。结构上，“电商节”促销活动支撑手机电脑等消费电子需求维持韧性，但“两新”政策退坡效应继续显现，家电家具等地产链条和汽车消费继续下行。同时需求前置影响下，本期体育文娱、金银珠宝等升级类商品快速回落。服务端，政策重心切换下服务消费延续改善走势。11月全国服务零售额同比上行，1-11月文体休闲服务类、通讯信息服务类零售额均保持两位数增长。展望来看，中央经济工作会议定调优化“两新”政策实施，有望为2026年商品需求提供一定支撑。但需求前置和政策重心切换下，消费动能向服务切换的趋势逐步明晰，预计2026年文旅出行、养老托育、医疗保健等服务消费领域有望获得更多政策支持和发展空间。此外，“十五五”规划建议明确“居民消费率明显提高”要求，关注2026年政策端通过改善就业市场、改善收入分配、健全社保体系等途径提升居民消费意愿的可能。
　　投资：总需求降幅企稳，地产延续下行走势。当前投资需求延续疲软，11月固定资产投资同比整体持平前值，但仍有10%以上降幅。内部结构上，““两新”需求支撑效果减弱，11月设备更新同比增速延续下行。本期基建、制造业投资需求边际改善，单月投资同比降幅收窄，但地产投资下行斜率加大，总施工面积降幅走阔。边际积极信号在于，本期地产销售有所改善，同时地产去库存继续显效，11月商品住宅待售面积同比较快下行。基建方面，结构性因素制约当前需求，5000亿元工具效果仍待显效（详见《2025114:经济动能放缓，政策呵护诉求抬升》）。制造业投资方面，结构分化特征仍存，本期高端制造方面有明显改善，产业升级仍是核心主线。展望来看，内部供需政策协同并进下，制造业投资在“反内卷”背景下增速可能维持低位，地产开发投资在“严控增量、优化存量”指引下仍有承压，基建投资、服务业投资或是逆周期调节的主要抓手。
　　 “新供给”框架下，“降速+增效”或是2026年中国经济的政策主线。四季度经济动能波动下，全年经济增长目标实现面临一定压力，但新动能支撑下仍有较好条件。展望2026年，中央经济工作会议定调引导供需深刻互动，包括明确“国内供需需弱矛盾突出”、“扩大国内需求”调整为“扩大内需、优化供给”、工作任务部分“供给侧”重要性提前，供给侧调整或是明年经济工作的关键思路。“新供给”框架下，适当降速、注重结构调整或是更务实的选择。随着供给侧调整，中国长期低通胀困境和供需失衡格局有望破除，科技创新与产业升级继续引领长期主线。新政策框架同步需调供需双侧调整，将更加契合经济转型阶段应对复杂结构性问题的需要。从这一视角看，2026年我们或将看到政策端呈现“经济韧性需化调供给减需求，经济走弱时刺激需求缓解供给调整”的动态节奏（详见《20251203:“新供给”破局低通胀——2026年宏观年度策略》）。
　　风险提示：1）全球地缘形势超预期变化；