基数影响贯穿11月社融。11月的社融同比增速持平上月，略好于市场预期，但结构具备亮点的分项基本来自于低基数，而非内生动力改善。11月新增社融24885亿元，同比多增1597亿元，略强于季节性。而信托贷款、未贴现银行承兑汇票以及企业债券是社融多增的主要支撑项，其中非标两项的同比改善主要来自于超季节性回升。
　　居民融资需求仍弱。人民币贷款超季节性走弱，结构上居民端仍然显著偏弱，企业端表现相对更好，但整体仍有压力。票据融资的冲量和短贷的超季节性增长支撑了企业贷款，但中长期贷款表现仍弱，指向企业资本开支意愿并未出现好转。居民贷款则出现超季节性走弱，连续第二个月处于净偿还状态。地产拖累了居民的贷款需求。
　　M1快速走低来自于异常基数的修复，12月预计进一步走弱。M1同比下降1.3个百分点至4.9%，快速走低主要来自于异常基数的修复。如果剔除掉2024年手工补息造成的低基数影响，当前M1的环比情况符合季节性规律。而2024年12月M1环比增量呈现超季节性上升，因此预计今年12月的M1同比将进一步下滑。
　　淡化规模诉求。当前的政策以经济转型为基础而展开，因此在定调和力度上更多体现连贯性。今年的中央经济工作会议对货币政策的定调为“实施适度宽松的货币政策”。而针对降准、降息则冠以“灵活高效”，表述相较于去年的“适时降准降息”进一步减弱，也指向了明年货币的宽松空间相对有限。结合央行在三季度货币政策执行报告中指出“社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配的同时，贷款增速略低一些也是合理的”。央行当前重心聚焦于银行息差的改善，未来还将进一步淡化对信贷规模的诉求。
　　风险提示：国内政策力度或落地效果不及预期；理财投资行为存在不确定性；海外政策及地缘政治变化超预期