双轮驱动光华始现，License-in品种夯实增长基石
　　云顶新耀是一家专注于创新药和疫苗研发、制造及商业化的生物制药公司，近年来逐步形成了“License-in品种放量夯实增长，自研平台赋能创新转型”的双轮驱动格局。在肾病、抗感染、自免等蓝海疾病领域，公司引进了包括耐赋康（布地奈德）、EVER001（BTK抑制剂）、维适平（艾曲莫德）、依嘉（依拉环素）在内的一批重磅品种；在肿瘤领域，公司前瞻性地布局了肿瘤疫苗及In vivo CAR-T等高门槛管线，创新转型持续突破。作为系列深度的上篇，本篇报告将聚焦公司重点的License-in品种，解析其市场潜力与放量进展。
　　耐赋康：从治疗理念到临床实践，IgA肾病蓝海市场大有可为
　　作为全球首个且唯一获中、美、欧批准的IgA肾病对因治疗药物，耐赋康（布地奈德肠溶胶囊）可从源头减少致病性Gd-IgA1产生，干预“四重打击”的前三重环节。关键III期研究显示，耐赋康不仅显著降低蛋白尿（9个月UPCR降幅33.6%，停药3个月后继续降低至51.3%），更可有效延缓肾功能下降（2年eGFR获益5.05 mL/min/1.73m2）。随着国内外指南确立“对因治疗、长期管理”的新理念，耐赋康临床地位持续提升，有望成为该病慢病管理的基石药物。
　　EVER001：破局原发性膜性肾病，有望填补对因治疗空白
　　EVER001是一款针对原发性膜性肾病（PMN）的新一代共价可逆BTK抑制剂。该药物通过精准抑制B细胞信号通路，从源头上减少致病性自身抗体的产生。其疗效与安全性双优：疗效方面，EVER00124周时抗PLA2R抗体降低超过93%，蛋白尿缓解率达到80%，血清白蛋白提升27.4%；安全性方面，EVER001治疗相关不良事件发生率可控，多数为轻中度。整体来看，PMN对因治疗药物临床尚属空白，EVER001有望提供新的临床治疗选择。
　　艾曲莫德：UC市场口服新星，黏膜愈合赋能潜力best-in-disease
　　艾曲莫德是一款口服S1P受体调节剂，核心推进适应症为中重度UC。UC在我国患者基数庞大，黏膜愈合已成为核心治疗目标。关键III期研究显示，艾曲莫德在诱导期起效迅速（12周临床缓解率达27%），维持期疗效稳固（52周临床缓解率32%），并在亚洲人群中展现出卓越的黏膜愈合能力（52周黏膜愈合率51.9%），具备best-in-disease潜力。其安全性良好，不良事件以轻中度为主，整体与安慰剂相当。艾曲莫德有望以其口服便利性和深度缓解优势，成为中重度UC的重要治疗选择。
　　盈利预测与投资建议
　　预计2025-2027年公司营业收入分别为17.91亿元、31.69亿元和48.22亿元，预计2025-2027年公司归母净利润分别为-3.76亿元、2.85亿元和8.68亿元，对应EPS分别为-1.06元、0.81元和2.45元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1、国内政策转向风险；
　　2、全球政治环境变化风险；
　　3、新产品研发失败风险；
　　4、竞争加剧风险。