核心观点
　　快手发布25Q3业绩公告，25Q3快手实现营收355亿元（yoy+14%，+0.69% vs consensus），略超预期。IFRS净利润为45亿元（+7.19%vs consensus），NPM为12.6%，Non-IFRS净利润为49.9亿（+3.2%vs consensus，48.3亿），高于市场预期。本次业绩亮点：1）广告同比增速达到14%，超出此前市场预期，AI大模型应用尤其是OneRec带来广告收入3-4%的提升；2）可灵Q3收入超3亿，环比增长20%，前期市场对于可灵Q3环比增长存疑，实际收入仍在提升；3）电商GMV同比增长15%，符合预期。
　　简评
　　25Q3快手实现营收355亿元（yoy+14%，+0.69% vs consensus），略超预期。IFRS净利润为45亿元（+7.19% vs consensus），NPM为12.6%，Non-IFRS净利润为49.9亿（+3.2% vs consensus，48.3亿），高于市场预期。
　　可灵性能再登榜首，B端空间广阔。Q3可灵实现3亿元收入，9月推出可灵AI 2.5 Turbo模型，在文本响应、动态效果、风格保持等维度实现大幅提升，截至11月22日仍在Artificial Analysis文生视频与图生视频榜单排名第一，性能提升的同时进一步降低推理成本，使创作者单视频生成成本下降近30%。未来B端商业化空间依然广阔，伴随漫剧等新形态视频内容兴起叠加模型能力提升，B端变现节奏有望进一步加快。
　　AI工具赋能主业效果显现。AI在主业方面的进展包括：1）上线出价模型G4RL（生成式强化学习出价模型），实现广告竞价从单步决策向全程规划的升级；2）推荐模型OneRec拓展到广告及电商推荐场景；3）电商侧推出端到端生成式检索架构OneSearc h，带动搜索订单量提升5%。AI大模型的应用和场景拓展，带来国内线上营销收入4%-5%的提升。
　　商业化：1）电商：Q3快手电商GMV实现15%同比增长，其他业务收入59亿，yoy+41%（+4.59% vs consensus）。电商用户复购频次提升，泛货架对快手电商总GMV贡献超32%。OneSearc h与OneRec的应用到电商场景分别推动搜索订单量提升近5.0%，并带来Feed流GMV高单位数增长。3Q货品结构进一步丰富，单店月均动销低三级类目数同比提升近30%。
　　2）广告：Q3广告收入201亿元，yoy+14%（+1.11% vs consensus），环比上季度加速，剔除海外影响，国内广告增速为16%。外循环广告方面，UAX在外循环总消耗占比持续提升至70%以上，分行业看，内容消费（尤其是短剧及新形态漫剧、小游戏、小说）、生活服务等行业投放增长领先；内循环广告方面：Q3同比增速为15%左右（和GMV一致），全站推广产品营销消耗占比提升至65%以上。AIGC赋能方面，2025年第三季度，AIGC营销素材消耗金额总计超过30亿。
　　3）直播：Q3收入为96亿元，yoy+3%（-2.43% vs consensus）。供给端生态持续夯实，2025Q3签约公会数量同比增长超17.0%，公会签约主播数量增长超20.0%。
　　毛利端基本符合预期，Q3毛利润为194亿元（-0.61% vs consensus），GPM 54.7%（yoy+0.4pcts，qoq1.0pcts）；费用端比预期更优，整体beat consensus 4.94%，Q3快手S&M为104亿，S&M of Rev 29.3%（+5.27% vs consensus），G&A 6.9亿，G&A of Rev 1.9%（+17.7% vs consensus，优于预期），R&D 36.5亿，R&D of Rev 10.3%（+1.06% vs consensus，优于预期）。
　　Q3流量稳健，时长增长。DAU为4.16亿，yoy+2%，MAU为7.31亿，yoy+2%，单用户日均时长回升至134.1分钟。
　　盈利预测：目前看快手AI战略已进入正轨，并开始显现“飞轮效应”。可灵流水不断增加的同时毛利率为正，商业化不仅实现闭环且位居全球第一梯队；同时AI对主业形成明显共振，创造长期的结构性收益。我们预计公司2025-2026收入分别为1420/1558亿元，Non-IFRS净利润为206/228亿元，给予25年18x P/E，目标价为92.4港币，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　互联网流量红利见顶，线下恢复，短视频流量红利期结束，用户规模和时长增长见顶甚至下降风险；内容行业监管政策持续收紧，短视频内容生态将进一步规范，内容制作与内容产出受限；直播监管政策持续加强；宏观经济下行带来广告业务增长不及预期；短视频创作涉及内容版权风险；AI用户量及商业化进展不及预期；美联储加息进程超预期，继续压制中概股整体表现；中美关系发展的不确定性；人民币汇率超预期贬值；中概股退市风险；其他影响中概互联整体表现的海外风险因素。