事件：公司发布2025三季报，Q3单季公司完成业务量95.73亿件，同比增长9.8%，市场份额下降0.6pct至19.4%。公司Q3调整后净利润25.06亿元，同比增长5.0%。
　　基于行业件量增速整体下降，公司略微下调业务量指引：Q3公司业务量增速为9.8%，低于行业均值的13.3%，市场份额下降0.6 pct至19.4%。三季度行业反内卷趋势逐渐成型，推动行业从数量竞争转向高质量发展，由于以价换量受到遏制，行业件量增速呈下降趋势。此外，今年双十一行业件量略低于预期，行业件量增速从9月的12.7%降至10月的7.9%，降幅较为明显。公司基于行业趋势变化，下调了中报给出的业务指引至全年382-387亿件，对应同比增速12.3%-13.8%（原指引为388-401亿件，对应业务量同比增长14%-18%），对应Q4单季业务量增速5.9%-11.1%。
　　反内卷带动单票收入同比转正：公司Q3单票收入同比增长0.02元（1.7%）至1.21元/票，相比于Q1和Q2的分别同比下降7.8%和4.6%，收入端有一定改善。从收入结构上看，单票激励增加导致单票收入下降0.14元、单票平均重量下降导致单票收入下降0.02元，而单票收入提升的因素主要是KA客户占比提升，导致单票收入提升0.18元。虽然单票激励同比依旧有明显提升，但相比Q2的同比增长0.18元，Q3的增长0.14元环比看确有下降，三季度的反内卷对公司单票收入带来了较为积极的影响。
　　单票核心成本同比下降0.04元：25Q3公司单票成本0.91元，同比24Q3增长11.5%，其中单票核心成本（运输+分拣）同比下降0.04元，单票其他成本提升0.15元。核心成本方面，Q3单票运输成本由去年同期的0.39元降至0.34元，单票分拣成本维持0.25元不变。
　　公司散件保持了强劲的增长势头，同比增长超50%，带动单票收入与其他成本大幅增长。散件业务提升单票收入约0.18元，提升单票成本0.15元，整体看对公司业务形成贡献。
　　单票盈利开始修复，四季度有望继续回升：Q3公司单票盈利水平环比有所回升，单票调整后净利润由Q2的0.21元提升至Q3的0.26元。随着行业反内卷的环境成型，公司调整业务量指引，将战略重心转向质量优先，我们预计四季度行业与公司件量增速会有所下降，但单票盈利水平会继续回升。
　　盈利预测与估值建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为90.6、102.2与115.3亿，对应PE分别为13.0X、11.5X和10.2X。公司作为通达系龙头的地位稳固，能够在价格战中维持相对稳定的盈利水平，具备较强的安全边际。我们维持公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：行业政策出现重大变化、反内卷力度不及预期、宏观经济增速下滑