复盘与思考: 
　　11月20日，股市高开低走，各大股指全线收跌，风险资产走弱的同时，债市受到消息面的干扰，表现同样不算强。
　　权益市场缩量下跌。万得全A下跌0.66%，全天成交额1.72万亿元，较昨日（11月19日）缩量200亿元。港股方面，恒生指数上涨0.02%，恒生科技下跌0.58%。南向资金净流入159.92亿港元，其中阿里巴巴净流入10.67亿港元，小鹏汽车和华虹半导体分别净流入4.39亿港元和2.97亿港元。
　　换筹行情渐进尾声，指数短期性价比凸显。今日行情高开低走，开盘时市场情绪相对乐观，与英伟达业绩超预期（缓解AI泡沫的担忧）&券商合并的利好相关，但乐观情绪并未延续，随后市场持续下跌，主要指数基本翻绿。值得注意的是，乐观情绪遭遇扰动，却并未伴随放量，而是延续昨日的缩量状态。原因来看，11月以来的换筹行情中，活跃筹码或基本交换完毕，资金交易意愿已相对不强，体现在万得全A换手率从11月18日的1.94%下降至今日的1.70%。在这种情况下，指数下跌空间有限，且更容易被推动反弹。例如在10月10-20日的下跌行情中，万得全A换手率在10月20日下降至1.59%的阶段性低位，随后指数迎来10月下旬的反弹。
　　同时，指数有望得到筹码密集区的支撑。我们曾在《股债都在彷徨》中指出，市场的“双峰”筹码结构意味着行情或偏震荡，其中下方筹码峰处于万得全A指数6225点附近。经历一周的调整后，今日万得全A收于6228点，接近下方筹码峰。此时，在此处堆积的筹码面临跌破成本的压力，更有动力守住浮盈，支撑指数企稳。而若明显跌破这一点位，则意味着这部分筹码或已“投降”，行情可能继续调整。结合筹码活跃度降低的结论来看，兑现倾向已逐渐趋缓，指数企稳的可能性相对更大。
　　板块方面，交易线索较为散乱。锂矿行情反弹，对应万得指数上涨1.70%，但日内呈现冲高回落的走势，持续性有待验证。AI算力仍受到部分资金青睐，光模块、电路板指数分别上涨0.68%和0.66%，且在开盘回落后企稳。银行则受益于避险逻辑和险资增配预期，继续修复11月13-18日形成的跌幅。地产品种在盘中快速反弹，或与市场对地产政策的预期相关。考虑到11月的宏观空窗期已基本来到下半段，市场的政策博弈意愿有望逐渐提升，服务消费、地产等品种有望迎来阶段性行情。
　　港股方面，美联储降息预期回撤仍是主要压力。凌晨公布的10月FOMC会议纪要显示，美联储决策者对12月是否降息存在严重分歧。降息预期回撤推动美元走强，不利于港股科技品种反弹。从今日行情来看，即使在英伟达业绩超预期的背景下，恒生科技指数继续回落。往后看，港股科技品种的趋势性反弹，更可能出现在美联储12月降息决议落地之后。
　　债市方面，消息面重新主导波动。开盘时分，部分投资者开始讨论关于公募费率新规延迟落地的可能性，市场情绪转向乐观，长端利率小幅下行；11点前后关于地产刺激新政的猜想打破了债市的积极氛围，中长久期收益率转而向上。不过对于债市而言，“如何稳地产”其实已经成为了最近两年老生常谈的话题，在实际政策真正落地以前，消息面的影响效力多在一日之内，尾盘随着基金抛压减弱，长端利率顺势拐头向下。
　　一览不同板块收益率的表现，日内两番波折过后，长端利率并未出现特别明显的变化，10年国债、国开债收益率仅上行约0.2bp至1.81%、1.87%，30年品种则继续上演换券行情，老券收益率普遍上行约1bp，新券250002表现则相对坚挺。短端品种同样维持低波状态，日内波幅不及1bp。短期内，超额机会可能依旧集中在“银行品种”，大行加力配置的背景下，5-7年国债收益率下行幅度在1bp左右，5-7年地方债也普遍多以低估值成交。
　　资金方面，央行连续加力投放后，借贷成本回归合理点位。自18日R001上至1.57%后，央行逆回购连续两日维持足额投放，规模分别为1150、1100亿元，尽管今日政府债净缴款规模为1912亿元，压力不算轻，R001仍继续下行5bp至1.44%，R007则小幅下行1bp至1.51%。
　　双十一影响过后，为何资金面抗压能力依旧偏弱？一方面，的确与近期政府债发行过密相关，如7-19日累计净发行规模超过9000亿元；另一方面，临近年末银行或许存在一定的配置诉求，完成资产规模维度的机构间比拼，也会在一定程度上占用资金融出的额度。因此，对于接下来的跨月周，地方债发行安排以及MLF续作情况将是两个关键变量。
　　商品市场情绪整体偏弱，受降息预期回撤及基本面压力影响，多数板块回调。贵金属板块连续两日反弹后涨幅显著收窄，沪金、沪银分别仅涨0.18%和0.75%。工业金属分化，沪铜微涨0.19%，沪铝微跌0.05%。“反内卷”主题相关品种普遍承压，焦煤领跌3.17%，纯碱、玻璃、工业硅、多晶硅跌幅均在2%-3%之间，仅碳酸锂收涨0.84%，但在盘中一度涨近5%，呈现冲高回落态势。
　　资金流向发生逆转，贵金属和新能源板块转为净流出。据文华财经，商品指数流出近30亿元，终结昨日单日回流45亿元的修复态势。板块轮动呈现“一日游”特征，昨日领涨的新能源与贵金属板块今日成为资金主要抛