本期国家外汇管理局公布2025Q3我国国际收支平衡表初步数。
　　25Q3美元指数进入平台期，金融账户逆差走扩。25Q3金融账户逆差13,955亿元，其中非储备性质金融账户逆差14,795亿元，环比Q2走扩4,271亿元，同比走扩3,002亿元。外管局表示来华直接投资保持净流入，预计主要逆差来源于美元指数进入平台期后，证券投资等逆差走扩。25Q3随着贸易谈判逐步达成，“大而美”法案生效、债务上限提高后，美债净融资增加，财政加力对美国经济形成支撑，美元指数震荡上行1.22%，测算10Y美债人民币套利交易回报率上升3.13%。
　　未结汇贸易回落带动Q3套利交易规模边际回落。25Q3套利交易规模（未结汇贸易+非储备金融逆差）16,386亿元，环比Q2回落910亿元。主要由于“抢出口”效应逐步消退，外管局口径贸易顺差（资金回流）大幅上升，25Q3未结汇贸易规模仅1,336亿元，环比Q2明显回落5,436亿元；从流出比率来看，（海关-外管局口径）/海关口径贸易差额仅6.42%，环比Q2大幅回落24PCT，为22Q2以来最低水平。
　　展望后续，我们判断跨境回流对国内流动性的补充预计将持续至明年一季度。从回报率层面看，随着美国政府停摆、贸易冲突再起、联储如期降息，10月测算套利交易回报率回落1.45pct，外管局也表示10月以来跨境资金已转为净流入。其次，跨境资金流动背后的底层逻辑是金融安全性，因此即使中美博弈缓和，跨境回流的趋势可能仍将延续。
　　国内，中国金融安全性持续改善。2024年10央行行长潘功胜在金融街论坛年会上的主题演讲提到未来政策思路要“更好处理政府与市场的关系，科学把握和平衡政府与市场的边界，提高政策与市场关切的交集度和针对性”、“进一步深化改革开放，营造良好的法治经济环境”，长期投资中国的风险和不确定性逐步降低。同时，积极推进高水平开放，提升跨境贸易和投融资便利化水平，均有助于吸引长期资本回流。2025年2月《2025年稳外资行动方案》通知，提出全面取消制造业领域外资准入限制要求，取消外商投资性公司使用境内贷款限制。
　　美国，债务风险持续累积，政策不确定性高企。随着“大而美”法案生效、债务上限提高，市场对美国财政可持续性的担忧加剧。另一方面，政策不确定性高企，特朗普关税政策给企业和美国贸易伙伴带来了广泛的不确定性，同时美国正经历史上最长的联邦政府停摆，美国政府对美联储的持续施压下，央行独立性受威胁。考虑到中美两国“安全性”的背离，即使中美博弈缓和，套利回报率短期有所波动，跨境回流的趋势可能仍将延续，但年底可能面临购汇额度等因素短期扰动。
　　风险提示：（1）测算与实际值差异；（2）经济超预期下滑；（3）财政力度不及预期；（4）国际经济及金融风险，利率及汇率波动超预期等。