投资要点
　　业绩概览：整体表现符合预期。1）2025Q1-Q3集团归母净利润同比+28.9%至468亿元，其中财险、寿险、健康险净利润分别同比+50.5%、-10.3%、+41%，2025Q3单季度归母净利润同比+48.7%，符合预期。集团利润表现亮眼，主要得益于投资业绩和财险承保利润显著增加，估算利息收入+投资收益+公允价值变动损益同比+36.6%，财险承保利润同比+130.7%。寿险净利润增速低于预期，可能主要受保险服务业绩以及固收投资收益下降拖累。2）集团归母净资产较年初+16.9%，略高于预期。3）人保财险原保费同比+3.5%，基本符合预期；COR受赔付和费用同步优化，同比优化2.1pct至96.1%，符合预期。4）人保寿险NBV可比口径下同比+76.6%，符合预期，或主要归因于价值率明显提升。
　　人保财险保费增速疲弱，COR显著优化。1）财险保费同比+3.5%，其中车险、非车险分别同比+3.1%、+3.8%，非车增速持续低迷，其中意健险、农险、责任险、企财险分别同比+8.4%、-3.1%、1.1%、+5.1%，主要非车险种增速均有放缓，农险同比负增长，可能主要系优化业务结构所致。2）得益于大灾赔付减少以及业务结构优化，估算2025Q3单季度COR同比-3.4pct至97.5%。预计2025年全年COR将稳中向好，支撑全年净利润延续高增长。关注非车险报行合一落地后费用优化情况。
　　寿险及健康险新单增长带动保费收入增长。1）人保寿险总保费收入同比+21.1%，其中新单保费同比+23.8%，期交同比+33.8%，趸交同比+12.1%，新单期交规模延续增长。续期保费同比+18.7%，增速保持回升。2）人保健康近年来加快构建“6+1”业务格局，推进大健康生态建设，总保费同比+15.1%，其中新单保费同比+16.1%，期交同比+62.8%，趸交同比+7.8%，业务结构不断优化；续期保费同比+12.5%，两者共同支撑总保费收入实现15.1%的较快增长。
　　投资业绩较优。1）2025Q1-Q3TII（未年化）为5.4%，同比提升0.8pct，总投资收益同比+35.3%，总投资资产较年初+11.2%至1.83万亿元。2）估算其他权益工具投资市值涨幅约0.41%，同比-3.43pct；其他债务工具市值涨幅约-2.38%，同比-4.25pct。
　　投资建议：建议配置。后续非车险“报行合一”有望复制车险综改成功路径，推动行业格局进一步优化，人保财险在品牌、规模、服务网络、风险定价、风险减量服务等方面的核心优势有望得以兑现。未来承保利润率改善或带动ROE继续向上，为估值修复打开空间。人身险板块中长期则坚持推进代理人渠道转型，同时深耕银保渠道布局，未来在多元渠道协同发展、长期储蓄业务需求提升带动下，价值增长潜力有望逐步激发。调整2025、2026、2027年EPS预测值为1.21、1.30、1.50元，维持“增持”评级。
　　风险提示：长端利率大幅下行，权益市场大幅回撤，新单销售显著不及预期