火电：煤价下行推动盈利改善，火电业绩修复明显。1、业绩表现：煤价下行驱动业绩增长。2025Q1~3，业绩增速较快的公司分别为建投能源（+231.79%）>京能电力（+125.66%）>大唐发电（+51.48%）>华能国际（+42.52%）>赣能股份（+36.26%）。整体来看，煤炭价格下降推动成本端优化，北方电厂整体改善幅度较大。2、后市展望：煤价企稳回升，或带动电价筑底。煤价有所回升，较去年同期下跌约10%；煤炭港口库存开启去库，若后续煤价企稳反弹，或带动电价企稳，推动度电盈利改善。
　　水电：部分流域来水改善，驱动业绩平稳增长。1、业绩表现：来水改善驱动公司业绩增长。1）2025Q1~3：业绩增速较快的公司分别为黔源电力（+85.74%）>闽东电力（+32.38%）>甘肃能源（+14.16%）>桂冠电力（+11.80%）>华能水电（+4.34%）；2）分红情况：股息率超过3%的公司包括韶能股份、长江电力、国投电力，行业分红意愿有所提升。2、后市展望：市场风格切换，水电或存配置机会。2025年10月以来，长债利率出现下降趋势，若市场风格随之发生转变，水电资产有望重回防御配置逻辑。
　　核电：短期业绩承压，远期成长空间广阔。1、业绩表现：1）2025Q1~3，中国核电归母净利润同比下降10.4%，中国广核归母净利润同比下降14.1%，短期业绩均有所承压。2）分红情况：以2024年分红金额计算，中国广核、中国核电现金分红比例分别为44.36%、41.78%，股息率分别为2.37%、1.96%。2、后市展望：25年核电新增机组落地进一步明确了远期成长性，随着未来核电机组的不断投产，业绩有望持续兑现。
　　绿电：海风成长可期，传统绿电仍承压。1、业绩表现：1）海风：来风偏弱导致海风上市公司业绩波动；2）传统绿电：从业绩表现来看，由于消纳及电价的双重压力，传统绿电上市公司基本面承压。2、展望后续：1）海风：新一轮新能源发展目标明确，顶层政策持续引导，我们看好海风“十五五”的发展潜力。若能形成自上而下的政策引导，有望形成新一轮海风行情。2）传统绿电：136号文推动新能源入市，风电政策底或已显现，秩序或迎重建。由于传统绿电的基本面仍然有压力，我们看好对于绿电边际向好的定价。
　　投资建议：1、重点把握绿电潜在的政策催化预期。1）海风：强推福建海风运营商中闽能源、福能股份，江苏海风运营商江苏新能，推荐河北海风龙头新天绿能；建议关注其余省份的海风平台如申能股份、浙江新能等。2）传统绿电运营商：结合盈利与估值，推荐三峡能源、节能风电，建议关注金开新能、嘉泽新能等。2、火电：若煤价触底回升，或带动年度长协签约价格触底，进而推动度电利润改善；此外，“十五五”容量电价机制或迎改革，火电容量电费收入有望提升，建议关注华电国际、华能国际、皖能电力、浙能电力、申能股份等。3、水电：长债利率下行或存配置机会。建议关注长江电力、华能水电、国投电力、川投能源等。4、核电：长期业绩的较高确定性与远期分红能力的提升有望带动新一轮估值重构，建议关注中国核电、中国广核。
　　风险提示：1、火电：煤价上行及电价下行，用电量不及预期等；2、水电：来水扰动，利率上行等；3、核电：核电安全事故，利率上行等；4、绿电：行业政策推进不及预期，消纳及电价风险等