事件描述
　　负债端的稳定性在很大程度上决定各类机构投资者配债的规模和节奏，下半年以来市场关注债市整体的负债端稳定性。1）对于非银机构，权益明显上涨后股债资金再配置是否会对这类机构的负债端产生影响？2）对银行而言，负债端面临存款“搬家”扰动，如何看待以上问题？
　　事件评论
　　对当前债市而言，权益是一个赔率很高的变量。固收类和权益类产品属于两种风险偏好差别很大的资产，其所对应的客户风险等级也有很大差异，这就导致即使权益市场出现单边明显上涨，债市的资金流失现象也并不明显。1）对于理财产品，理财净值化改造后，理财面临过多次赎回负反馈冲击，当前理财产品对业绩稳定和流动性管理的需求高于绝对收益，即使在权益单边上涨行情中，理财持有权益资产规模仍维持在不到1万亿，占比约2%。与此对应的是理财业绩达标率并不高，截至今年9月理财总体业绩下限达标率为65%，理财对回撤以及流动性管理的需求意味着即使权益上涨，理财中固收类资金难以大量流向权益资产。2）真正产生股债跷跷板的资金变化的是公募基金。今年Q3混合型基金和债券型基金合计增持股票约1.3万亿至6万亿元左右，减持债券约2万亿至22万亿元左右，这是股债跷跷板资金变动的主要体现。而剔除纯债基金的“固收+”基金产品则在增持股票的同时也增配债券0.97万亿元至3万亿元以上。Q4以来权益市场整体高位震荡，我们预计公募基金整体或更倾向股债均衡配置而非大幅追加风险资产仓位：一方面，权益资产当前点位已处相对高位，混合型基金继续大幅追涨的可能性不大；另一方面，债市经历Q3调整后估值回归合理、赔率提升，对追求稳健增值的债基吸引力回升。
　　存款“搬家”的形式主要是两种，第一种是存款“搬家”至权益市场，另一种是存款利率吸引力不足，导致“搬家”至非银机构。如果存款“搬家”至权益市场，或会直接带来权益市场的上涨，但这并不会导致债市下跌。保证金存款理论上属于非银存款，这部分资金并没有离开银行体系，不会直接冲击债市。市场另一关注点是银行存款利率调降导致的“搬家”，存款利率整体还在调降过程中，这使银行负债端存在不稳定因素，央行宣布恢复国债买卖前，1YAAA同业存单收益率在1.65%以上，国债买卖若恢复理论上会减少银行负债端压力，市场有一定程度抢跑，但1YAAA同业存单收益率仍普遍在1.6%以上。
　　存款利率调降对负债的影响或较温和，近期中小银行存款降息是上一轮大行降息的补降，考虑到今年5月以来10年期国债利率和LPR没有明显变动，预计新一轮存款利率调降短期或难开始。存款利率调降与“手工补息”和同业存款利率调降不同，后续即使降息，也需以10Y国债和1YLPR为代表的市场利率先下行，银行体系或才会系统性降息。理财较存款更有吸引力，但理财等存款替代类投资品种平均收益率也已经下降至2%-2.5%，“搬家”过程相对温和，这部分资金也是固收产品内部的迁移，相对利好信用债。
　　四季度整体债市负债端扰动有限，无论是权益市场还是存款“搬家”都不足以形成对债市的趋势性扰动，我们预计四季度的修复行情将继续，预计10年期国债（免税）活跃券收益率有望下行至1.65%-1.7%，含税券收益率有望下行至1.7%-1.75%。
　　风险提示
　　1、经济基本面变化超预期；2、货币政策不及预期；3、测算结果与实际情况不同。