事件：公司公告2025年三季报，2025年前三季度营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为45.16/15.11/14.74亿元，同比-18.09%/-24.67%/-26.16%；其中25Q3营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为13.56/3.81/3.81亿元，同比-20.76%/-39.01%/-39.64%。
　　Q3调整持续，降幅环比收窄。25Q3营收同比-20.76%，环比二季度来看降幅有所收窄；分产品看，25Q3中高档/普通白酒营收分别为10.14/2.60亿元，同比-21.78%/-22.78%，预计洞6、洞9表现相对平稳，洞16及以上产品下滑较为明显，此外金银星、普酒产品持续调整出清；分地区看，25Q3省内/省外营收分别为8.75/3.98亿元，同比-21.64%/-22.74%，省内需求阶段性承压，省外在普酒产品老化、金银星产品调整背景下收入持续下滑。
　　毛利率下滑、费投增加，净利率明显承压。25Q3净利率同比-8.46pct至28.11%，毛利率下滑、费用投入增加，盈利能力下滑。具体来看，25Q3毛利率同比-6.00pct至70.17%，预计与产品结构下探有关；25Q3税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率同比+1.35/+3.54/+1.37/-0.12/+0.11pct至16.09%/12.57%/4.63%/1.03%/-0.18%，销售费率提升预计与需求偏弱、竞争加剧下促销费用投入增加有关，25Q3销售费用同比+10.32%，同时负规模效应下费率亦有被动抬升。此外，25Q3末合同负债余额4.82亿元，同比+0.79亿元，环比+0.42亿元，渠道回款意愿相对平稳，25Q3收现15.28亿元，同比-18.11%。
　　洞藏系列势能仍存，中长期增长空间可期。2025年行业需求偏弱，叠加政策加压，部分场景阶段性受损，预计2025年公司报表延续出清节奏。公司洞藏系列产品势能仍存，洞6、洞9核心产品分别卡位100-200、200-300元大众价格带，自点率、开瓶率反馈较优，未来洞藏系列凭借强渠道推力有望在合肥、六安、淮南优势市场稳步增长，皖北市场延续放量，皖南、省外加强渗透，叠加省外拓展推进，中长期仍具备增长空间。
　　盈利预测及投资建议：根据最新公告我们调整此前盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为59.92/63.72/70.31亿元，归母净利润分别为19.45/21.34/24.59亿元，以2025年10月31日收盘价计算，对应PE分别为17.4/15.9/13.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动影响消费；省内消费升级、省外拓展不及预期；食品安全风险。