事项：
　　方正证券发布2025年三季报。剔除其他业务收入后营业总收入：90亿元，同比+67.2%，单季度为34亿元，环比+7.2亿元。
　　归母净利润：38亿元，同比+93.3%，单季度为14.2亿元，环比+2.3亿元，同比+8亿元。
　　点评：
　　总体来看，公司ROE同比环比提升明显。各项业务大多显著增长，杠杆有所降低，随着公司过往信用风险落地，负债成本率明显压降带来利润率提升。
　　公司报告期内ROE为7.5%，同比+3.4pct。单季度ROE为2.8%，环比+0.4pct，同比+1.5pct，杜邦拆分来看：
　　1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：3.72倍，同比-0.14倍，环比-0.2倍。
　　2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为4.8%，同比+1.8pct，单季度资产周转率为1.8%，环比+0.4pct，同比+0.9pct。
　　3）公司报告期内净利润率为42%，同比+5.7pct，单季度净利润率为41.6%，环比-2.7pct，同比+5.5pct。
　　资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为1875亿元，同比+59.3亿元，净资产：504亿元，同比+33.8亿元。杠杆倍数为3.72倍，同比-0.14倍。公司计息负债余额为1089亿元，环比-88亿元，单季度负债成本率为0.5%，环比持平，同比-0.1pct。
　　重资本业务收益率总体提升，自营收益率提升，债券类自营规模下降明显，两融业务规模及市占率均有提升，两融规模达到510亿元。公司重资本业务净收入合计为41亿元，单季度为13.7亿元，环比+0.9亿元。重资本业务净收益率（非年化）为2.6%，单季度为0.9%，环比+0.1pct，同比+0.4pct。
　　拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为28.9亿元，单季度为8.9亿元，环比-0.3亿元。单季度自营收益率为1.4%，环比+0.2pct，同比+0.7pct。
　　对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为+28.99%，环比+27.58pct，同比+17.06pct。纯债基金平均收益率为-0.43%。环比-1.36pct，同比-0.66pct。
　　自营权益类证券及其衍生品/净资本为42.9%，较上期-0.2pct（预警线为80%）。
　　自营非权益类证券及其衍生品/净资本为258.1%，较上期-61.6pct（预警线为400%）。
　　2）信用业务：公司利息收入为31亿元，单季度为10.7亿元，环比+0.76亿元。两融业务规模为510亿元，环比+96.4亿元。两融市占率为2.13%，同比+0.05pct。
　　3）质押业务：买入返售金融资产余额为72亿元，环比+35亿元。经纪业务收入同比显著增长，增速略低于日均成交量环比变动。
　　经纪业务收入为41.7亿元，单季度为18.3亿元，环比+66.4%，同比+161.3%。对比期间市场期间日均成交额为21119.5亿元，环比+67.1%。
　　投行业务收入为1.3亿元，单季度为0.3亿元，环比-0.4亿元，同比-0.4亿元。
　　资管业务收入为1.7亿元，单季度为0.5亿元，环比-0.2亿元，同比-0.1亿元。
　　投资建议：考虑到市场景气度持续上行，市场利率维持低位，公司净利润持续超预期，我们上调公司盈利预期，预计方正证券2025/2026/2027年EPS为0.60/0.64/0.68元人民币（前值：0.35/0.38/0.41元），当前股价对应PB分别为1.32/1.21/1.12倍。参考公司历史估值，考虑到市场目前总体景气度较高，以及公司当前业务总体情况，我们给予2026年业绩1.6倍PB估值预期，目标价10.87元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。