公司发布2025年三季报，25Q1-Q3总营收/归母净利/扣非净利23.48/3.26/2.65亿，同比-38.01%/-71.02%/-76.11%；25Q3总营收/归母净利/扣非净利8.50/2.21/2.17亿，同比-58.91%/-75.01%/-75.43%。25Q3公司受需求萎缩影响经营承压，营业收入和利润下滑，公司经营压力部分出清。整体看公司以渠道健康为主，理性务实，积极释放压力，同时重视渠道健康度，消费者培育赋能动销；中长期视角下，公司产品升级创新/品牌高端化/营销突破三大核心战略稳步推进，期待终端动销边际向上，持续修复带动公司业绩增长，维持“买入”。
　　经营有所承压，公司重视渠道健康
　　前三季度行业整体仍处于深度调整阶段，传统消费场景持续承压，市场恢复节奏放缓；公司重视渠道健康，三季度以去库存为主，放缓发货恢复节奏。1）产品端，25Q1-Q3高档/中档酒营收20.78/1.31亿元（同比-40%/-33%），25Q3高档/中档酒营收同比-60%/-56%。公司主抓天号陈、水井坊、第一坊三大品牌，天号陈近年来在低基数基础上发展较快。分量价看，公司25Q1-Q3销量/吨价同比分别-24%/-20%。2）渠道端，公司以渠道健康为核心，积极维护价值链稳定，25Q1-Q3新渠道/批发代理营收5.62/16.47亿元（同比+71%/-50%）。25Q3同比分别-22%/-62%。3）市场端，公司将核心地市按照堡垒型、先锋型、潜力型进行划分，并进行针对性投入和支持，采用因地制宜、一城一策方式布局市场。
　　Q3毛利率下降，费用率提升，盈利能力承压
　　25Q1-Q3公司毛利率同比-2.8%pct至80.2%（25Q3同比-2.8%pct至81.8%），Q3预计系高档产品大幅下滑及赠酒增加所致。费用端，25Q1-Q3销售费用率同比+11.3%pct至31.2%（25Q3同比+13.8%pct至22.2%），主要系市场加大营销投入所致；25Q1-Q3管理费用率同比+6.5%pct至15.1%（25Q3同比+6.7%pct，至10.7%）；25Q1-Q3归母净利率13.9%（同比-15.8%pct）；25Q3归母净利率25.9%（同比-16.7%pct）。同时，25Q1-Q3销售回款23.0亿（同比-42.4%）；经营现金流量净额-8.7亿；25Q3末合同负债8.6亿（同比/环比变化-1.9/-1.2亿元）。
　　期待需求边际改善，带动公司动销恢复，维持“买入”评级
　　公司卡位次高端价位，渠道压力持续释放。但考虑外部需求仍需时间恢复，我们下调公司盈利预测，调整25-27年营业收入为36.5/38.5/40.4亿元（较前次-24%/-24%/-24%），同比-30.0%/+5.3%/+5.0%，预计25-27年EPS为1.07/1.33/1.68元（较前次-52%/-44%/-32%），参考可比公司（根据Wind一致预期）估值26年44xPE，给予公司26年44xPE，目标价58.52元（前次63.00元，给予25年28xPE，可比公司估值25年28xPE），维持“买入”。
　　风险提示：行业竞争加剧，消费需求不达预期，食品安全问题。