事件：光明乳业发布2025年三季报，25Q1-Q3实现营业收入182.31亿元，同比-0.99%；归母净利润0.87亿元，同比-25.05%；扣非归母净利润1.61亿元，同比-24.68%。其中，25Q3单季度实现营业收入57.59亿元，同比+1.04%；归母净亏损1.30亿元，24年同期为归母净亏损1.64亿元；扣非归母净亏损0.91亿元，24年同期为归母净亏损1.35亿元。
　　上海区域经营企稳，海外区域表现良好。分产品看，25Q3液态奶/其他乳制品/牧业产品分别实现收入35.40/17.20/1.89亿元，同比-8.44%/ +13.02%/-8.82%。液态奶25Q3收入同比降幅环比收窄。分地区看，25Q3上海/外地/境外收入分别为17.11/24.07/15.75亿元，同比+2.58%/-7.63%/ +11.61%。大本营上海市场收入表现企稳回正，外埠市场仍处于调整阶段，海外业务增势良好。其中子公司新莱特自身经前期调整，经营情况已实现较大优化。25H1新莱特实现收入39.50亿元，同比增长1.96%，净亏损0.63亿元，同比减亏55%。新莱特主要产品包含原制奶酪，与公司后续加大深加工业务布局的战略相契合，有望发挥协同效应。分渠道看，25Q3直营/经销/其他渠道营收分别为11.99/44.79/0.15亿元，同比+1.29%/-0.31%/+80.45%。直营渠道中，订奶入户渠道表现相对稳定，公司持续优化订奶环节，提高经营效率。截至25Q3末，公司经销商共5713家，其中上海经销商604家，25Q3净增加15家；外地经销商5109家，净增加31家，经销商数量均有不同程度增加。
　　25Q3毛利率同环比有所下降，利润端持续承压。毛利率方面，25Q1-Q3/25Q3公司毛利率分别为17.65%/15.04%，25Q3同比-3.02pcts，环比-4.02pcts。费用端，25Q1-Q3/25Q3销售费用率分别为11.51%/ 12.81%，25Q3同比-1.66pcts，环比+1.14pcts。25Q1-Q3/25Q3管理费用率分别为3.18%/2.99%，25Q3同比-1.08pcts，环比-0.56pcts。综合来看，25Q1-Q3归母净利率为0.48%，25Q1-Q3扣非归母净利率为0.88%。子公司新莱特主要拖累项为北岛工厂，25年9月公司发布公告拟以1.7亿美元出售北岛工厂，预计26年4月完成交割，有望后续带来一定的利润增量。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到终端动销有待恢复，下调2025-2027年归母净利润预测为3.37/3.90/4.63亿元（较前次下调39.5%/37.7%/34.6%），对应2025-2027年EPS为0.24/0.28/0.34元，当前股价对应P/E分别为35/30/25倍，公司作为区域性乳企龙头具备一定竞争优势，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，原奶价格超预期上涨，食品安全问题。