核心观点
　　1、2025年第三季度，公司实现营业收入6.56亿元，同比+97%；实现归母净利润6.19亿元，同比+1315%；实现扣非归母净利润2.07亿元，同比+353%，环比+72%。
　　2、主要产品量价齐升，公司Q3扣非归母净利润超2亿。此外，公司收购亚太矿业，其中40%股权按照公允价值重新计量，产生约4亿元的非经常性损益。
　　3、黄金权益产量有望3年内由1吨增至3.6吨，锑权益产量有望3年内由0.4万吨增至1.1万吨，持续看好金锑牛市下公司业绩成长性。
　　事件
　　公司发布2025年三季度报告
　　2025年第三季度，公司实现营业收入6.56亿元，同比+97%；实现归母净利润6.19亿元，同比+1315%；实现扣非归母净利润2.07亿元，同比+353%，环比+72%。
　　简评
　　1、主要产品量价齐升，公司Q3扣非归母净利润超2亿
　　量：2025Q3，公司锌精矿产量/销量为5723吨/7590吨；铅锑精矿（含银）产量/销量为5029吨/6284吨；氧化铅锑精矿（含银）产量/销量为910吨/595吨；金精矿产量/销量为254千克/395千克；
　　利：2025Q3，公司锌精矿毛利率为56.72%，铅锑精矿（含银）毛利率为63.90%，氧化铅锑精矿（含银）毛利率为10.65%，金精矿毛利率45.40%。
　　主要产品销量增长及价格上涨共同推动公司Q3扣非归母净利润2.07亿元；此外，公司收购亚太矿业，其中40%股权按照公允价值重新计量，产生约4亿元的非经常性损益，公司Q3归母净利润共实现6.19亿元。
　　2、黄金业务：权益产量有望3年内由1吨增至3.6吨
　　全球金融秩序重塑，美联储降息落地，黄金牛市方兴未艾。根据测算，2025年公司黄金权益产量预计为0.95吨（塔金1.6吨*50%+贵州泥堡0.3吨*51%），伴随塔金项目入选矿石品位上升、泥堡及埃塞项目达产，2028年黄金产量有望增至3.59吨（塔金2.2吨*50%+贵州泥堡3.5吨*51%+埃塞1吨*70%）。公司黄金业务成长性极佳。
　　3、锑业务：权益产量有望3年内由0.4万吨增至1.1万吨
　　目前外盘锑价折合人民币超40万元/吨，内盘锑价约15万元/吨，公司塔铝金业合金项目正按计划稳步推进，塔铝金业项目2025年全年计划基建重点工程包含冶炼厂建设工程。根据测算，2025年公司锑权益产量预计为0.4万吨（塔金0.3万吨*50%+扎西康0.25万吨），伴随塔金项目入选矿石品位上升、柯月项目达产，2028年锑产量有望增至1.1万吨（塔金1万吨*50%+扎西康0.25万吨+柯月0.37万吨）。
　　投资建议：预计公司2025-2027年归母净利分别为8.67亿元、12.58亿元和17.07亿元，对应当前股价PE分别为28.80、19.85和14.63倍，考虑到公司在锑、黄金行业地位和较高的成长性，给予公司“买入”评级。
　　风险分析
　　（1）黄金、锑价格大幅下跌；若美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元将压制黄金价格；若需求不及预期，锑价存在下跌风险。
　　（2）原材料价格上升风险；
　　（3）受环保或限产等因素影响，公司主要产品产量不及预期风险。
　　（4）国际化经营风险.。国际经济和政治形势逐渐复杂化，中国企业在国际化经营中所面临的各类风险不断增加，包括政治风险、法律风险、经济环境风险、宗教环境风险、财务风险、文化融合风险等，可能会对公司海外经营造成影响。
　　（5）项目建设进度不及预期风险。
　　（6）盈利预测不及预期风险；我们盈利预测主要是基于（1）对黄金、内外盘锑价格的持续看好；（2）公司黄金、锑产量如期增长；（3）塔铝金业合金项目成功投产。若黄金价格较我们假设值下降10元/克，或将造成2026年公司毛利较我们预测下降0.2亿元；若锑价格较我们假设值下降1万元/吨，或将造成2026年公司毛利较我们预测下降0.6亿元。