科锐国际发布三季报：Q3实现营收36.80亿元（yoy+23.70%，qoq-2.45%），归母净利9322.72万元（yoy+89.62%，qoq+35.65%）。2025年Q1-Q3实现营收107.55亿元（yoy+26.29%），归母净利2.20亿元（yoy+62.46%），扣非净利1.57亿元（yoy+40.20%）。考虑到猎头业务边际回暖、灵活用工和禾蛙平台持续增长，全年利润兑现可期，维持“增持”评级。
　　短期灵工项目及猎头利润改善带动整体毛利率回升
　　2025年前三季度灵活用工业务累计派出445,537人次，为业务复苏提供支撑。期末在册灵活用工业务岗位外包员工超50,900人，环比净增1400人。国内招聘市场复苏助力猎头业务边际改善，前三季度成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位11,516人。25Q3公司毛利率显著改善，环比提升0.8pct至6.32%，我们认为主要得益于灵活用工业务技术岗占比提升、高附加值短期项目增加、周转率的持续优化，以及猎头业务运营效率的改善。我们预计在稳就业政策支持下，公司有望凭借稳定的交付能力实现业务进一步增长。
　　AI赋能禾蛙平台持续突破
　　25年7月，禾蛙平台举办2.0AI产品发布会，通过“一横一纵”战略构建智能体矩阵，涵盖六个“顾问赋能智能体”与三个“交易合作智能体”，全面覆盖客户开发、人才寻访、岗位匹配等核心环节，平台岗位匹配准确率提升5倍，接单转化率提升至原来的3倍，推荐反馈速度缩短至30秒，推动平台业务迈上新台阶。25Q3禾蛙产生offer数量3,600余个，同比增长73%，offer金额同比增长81%，其中中高端岗位贡献突出。我们预计禾蛙平台25年收入贡献有望破亿，成为公司第二增长曲线。
　　盈利预测与估值
　　我们维持25-27年归母净利润预测，为2.97/3.50/4.03亿元，考虑到公司交付能力和运营效率行业领先、中高端人才访寻业务具备向上弹性，给予26年20x PE（可比均值15x），目标价35.56元（前值：37.74元，基于25x25EPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：外部环境导致招聘需求波动，现金流管理不善，行业竞争加剧。