芯原股份发布25Q3季报。公司25Q3实现营业收入12.81亿元，单季度收入创公司历史新高，环比大幅增长119.26%，同比大幅增长78.38%，其中，实现芯片设计业务收入4.28亿元，环比增长290.82%，同比增长80.23%；实现量产业务收入6.09亿元，环比增长132.77%，同比增长157.84%；实现知识产权授权使用费收入2.12亿元，环比增长13.43%，同比基本持平。公司25Q3实现归属于母公司所有者的净利润-2,685.11万元，单季度亏损同比、环比均实现大幅收窄，收窄幅度分别为75.82%、73.02%。我们认为公司收入的大幅增长主要系于公司近两年在手订单持续保持高位，订单不断转化，且研发效率较高也带动了收入的确认，此外，未来随着设计订单转化为量产订单、现有以及未来量产业务的放量，利润端有望持续优化。
　　新签订单大幅增长，客户结构不断优化。从新签订单来看，25Q3公司新签订单15.93亿元，同比大幅增长145.80%，其中AI算力相关的订单占比约65%。公司25Q1-Q3新签订单32.49亿元，已超2024年全年新签订单水平。从在手订单来看，公司在手订单已连续八个季度保持高位，截至25Q3末在手订单金额为32.86亿元，分客户来看，来自系统厂商、大型互联网公司、云服务提供商和车企等客户群体的订单占比为83.52%；分业务来看，一站式芯片定制业务在手订单占比近90%，且预计一年内转化的比例约为80%，为公司未来营业收入增长提供了有力的保障，未来增长动能不断。
　　一站式定制化业务实力强劲，IP行业地位领先。我们认为公司凭借丰富的流片经验、大客户的示范效应、领先的IP积累有望在云+端的AI浪潮中充分受益。具体来看：
　　1）一站式定制化业务：芯原拥有从先进5nm FinFET、22nm FD-SOI到传统250nmCMOS制程的设计能力，所掌握的工艺可涵盖全球主要晶圆厂的主流工艺、特殊工艺等，已拥有14nm/10nm/7nm/6nm/5nm FinFET和28nm/22nm FD-SOI工艺节点芯片的成功流片经验，英特尔、博世、恩智浦、亚马逊、谷歌、微软等均为公司客户，大客户示范效应显著。
　　2）IP业务：VPU方面，已被中国前5大互联网企业中的3家，全球前20大云平台解决方案提供商中的12家，以及2024年中国造车新势力Top 8榜单中5家所采用；NPU方面，已被91家客户用于其140余款人工智能芯片中，集成了芯原NPUIP的AI类芯片已在全球范围内出货近2亿颗；GPU方面，内置芯原GPU的客户芯片已在全球范围内出货超过20亿颗，公司GPGPU可以支持大规模通用计算和AIGC相关应用，现已被客户采用部署至各类高性能AI芯片中，面向数据中心、高性能计算等应用领域。
　　盈利预测与投资建议：公司为一站式定制化&IP领军企业，基于Q3收入创新高以及在手订单维持高位，我们上调收入预期，预计公司在2025/2026/2027年分别实现营业收入34.45/43.23/61.50亿元，同比增长48.4%/25.5%/42.3%，由于公司仍处于高度研发投入阶段，2025年预计利润小幅亏损，27年随着量产业务的放量，利润端有望实现大幅改善，我们调整盈利预测，预计2025/2026/2027年实现归母净利润0.85/0.57/2.68亿元，同比增长85.8%/167.3%/368.5%。研发为未来收入的前置指标，因此PS估值更具有参考价值，当前股价对应2025/2026/2027年PS分别为27/21/15X。公司正处于高速发展阶段，未来设计业务转化为量产业务将进一步带动公司业绩高速增长，维持“买买入评级。
　　风险提示：产品进展不及预期、存货跌价风险、地缘政治风险