2025年10月23日，新华社发布了二十届四中全会公报，对于市场关心的“十五五”规划，公报里的介绍属于提纲挈领性的。按照惯例，近期大概率会公布中共中央关于“十五五”规划的建议稿，对“十五五”规划目标、重要工作预计将会有详细介绍和部署。
　　对比五年前发布的十九届五中全会公报（在这次会议上讨论“十四五规划和2035年目标”），以及近期市场讨论较多的热点，我们认为有以下三点学习心得：
　　第一，相比于十九届四中全会公报，本次会议公报增加了“坚持以经济建设为中心”。这个说法并不陌生，但是在有效需求不足、外部环境不确定性不稳定性较高的背景下，重提经济建设中心，对于稳预期、稳信心具有重要意义，对资本市场来说也是利好。
　　“坚持以经济建设为中心”的理念，在本次会议公报里有多处得到体现。比如“续写经济快速发展和社会长期稳定两大奇迹新篇章”、“到2035年人均国内生产总值达到中等发达国家水平”、“坚持把发展经济的着力点放在实体经济上”等。
　　2026年作为“十五五”规划的第一年，我们预计GDP增速目标继续定在5%左右的概率比较高，广义财政发力是实现2026年增长目标的重要路径。
　　第二，和市场预期的一样，建设现代化产业体系、发展新质生产力，在各项重点工作中位居前列。尽管国际形势错综复杂，但近年中国在新兴科技和传统领域，都取得了重大突破，彰显了中国产业政策的前瞻性和有效性。加强高水平科技自立自强，推动产业优化升级，是中国应对外部变化的底气。
　　对比十九届五中全会公告，本次会议公告里新增了“保持制造业合理比重”。对中国这样的生产型经济体来说，产业结构升级并非一味提高服务业占GDP比重，近年经济工作思路已经转换到了保持制造业合理比重。
　　从这一定调看，我们认为“反内卷”可能会稳步推进，因为需要平衡好产量和价格。这次会议公告里没有提到“反内卷”，关注近期将发布的“十五五”规划建议稿中，对“反内卷”是否有相对明确的部署。
　　第三，在坚持扩大内需战略过程中，广义财政资金投向从投资向公共消费的转移，预计会稳步推进。
　　提升消费占GDP的比重，对中国经济平稳增长和转型具有重要意义。跟增加公共投资会挤出私人投资不同，增加公共消费对私人消费有“挤入”效应，即增加对教育、医疗、养老等领域的财政投入会促进私人消费。
　　本次会议公告延续了最近几年提得比较多的“坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合”这一提法，但同时也强调在保障和改善民生力度时，要“坚持尽力而为、量力而行”、“稳步推进基本公共服务均等化”。相比于投资，消费是个慢变量，稳步推动财政资金投向优化，有助于保持总需求平稳。
　　据此判断，为实现2026年5%左右的GDP增速目标，除了“以旧换新”加力、扩围外，我们认为对政府主导的重大项目投资也依然有依赖。
　　风险提示：政策推进节奏不及预期，地缘冲突超预期升级。