3Q25终端承压；
　　预计2025年营收与归母净利润分别同比增长6.4%/ 13.0%；
　　维持盈利预测与买入评级，维持8.15港元目标价，对应14倍2026年P/E。
　　3Q25终端承压：特步发布三季度运营数据，1）特步品牌流水同比低单位数增长，其中7/8月表现优于9月，主要因为去年9月逐步转冷但今年持续高温，秋冬产品销量不佳。线上前三季度维持双位数增长，线下基本持平。按品类，前三季度增长主要由跑步/户外驱动，均实现10+%增速，跑鞋占比超50%。截止3Q25，特步品牌折扣7-75折，库销比4-4.5个月，均处于健康水平。2）索康尼三季度流水同比增长超20%，7/8月表现同样优于9月。索康尼三季度新开16家门店，以在一二线城市重点商圈为主，推动线下流水维持超30%增速，线上则继续收紧折扣，优化产品。
　　预计2025年营收与归母净利润分别同比增长6.4%/ 13.0%：1）当前特步新形象门店占比已超70%，未来将继续推新九代店和领跑店的升级，并加快奥莱渠道的布局。在高端奥莱一楼主要以直营模式开设领跑门店（200+平米）展示高端跑步形象，以跑步产品为主；并在普通奥莱推出精选门店（600-800平米），供应全品类。公司预计今年开30家精选奥莱店，至明年底门店数量提升至70-100家。2）特步四季度赞助西安、长沙、郑州等大型马拉松赛事，专业跑步品牌形象的持续曝光有望带动冠军跑鞋家族销量翻倍。同时，特步也不断拓宽跑鞋产品矩阵，完成从竞速到缓震与越野跑的更宽覆盖，并进一步丰富价格带。3）索康尼当前月店效超40万元，近期上新的羊毛系列产品反响良好，冬季也将推出更多冬跑产品，生活休闲品类占比也在提升当中。在继续开设35家店的预期下，我们预计专业运动分部营收同比增长~38%。
　　盈利预测与估值：维持盈利预测与买入评级，维持8.15港元目标价，对应14倍2026年P/E：我们预计2025/26/27年营收分别同比增长6.4%/ 6.2%/ 5.3%至144.5/153.5/ 161.6亿元，归母净利润分别同比增长13.0%/ 8.7%/ 7.1%至14.0/ 15.2/ 16.3亿元。我们继续给予特步国际14倍2026年P/E，维持目标价8.15港元不变，较目前股价仍有42%的上升空间。风险提示：特步品牌流水增速不及预期；新品牌拓展遇阻；宏观经济下行；行业竞争加剧。