事件：近日，工程机械工业协会发布挖掘机、装载机2025年9月销量数据：
　　挖掘机总销量19858台，同比+25.44%，其中内销9249台，同比+21.54%，出口10609台，同比+29.05%。挖机内外销同比增速时隔54个月再次双双站上20%（上一次系2021年3月，上轮内需上行周期的末月）。
　　装载机总销量10530台，同比+30.45%，其中内销5051台，同比+25.58%，出口5479台，同比+35.28%。电动装载机销量2586台，同比+175.99%，渗透率达24.56%，已连续7个月保持在20%以上。
　　国内市场：供给侧更新需求主导，全面景气复苏趋势加强。1）投资端，2025年1-8月，基建、地产固定资产投资累计同比+5.42%、-13.2%，暂未迎来边际改善；2）开工端，2025年9月，主要品类平均开工小时数78.1H，同比-13.2%，挖机62.7H，同比-16%，维持小幅波动。3）然而在销量上，2025年1-8月主要品类内销累计增速“8升3降”，较2024年全年“3升8降”复苏显著，行业周期由结构性景气向全面景气升级的趋势持续演绎。销量与开工表现是否出现了背离？我们认为：没有背离，不同于过去大地产、大基建项目的建设浪潮，目前国内增量工程以农林市政等领域的精修细作为主，终端需求的结构性变化促进了人均保有量的提升，开工时长在销量增长的背景下能够维持相对稳定反而是景气度的侧面作证。未来，随着高机龄、低环保的设备存量持续增长，供给侧更新替换需求将持续主导此轮复苏周期，我们继续坚定看好内需周期的景气升级，此轮复苏弹性偏向温和，但胜在确定性与持续性。
　　海外市场：新兴市场持续高景气，西欧发达市场边际向上。2025年1-8月，工程机械出口额385.97亿美元，同比+11.4%，整体保持稳健增长。根据我们对海关总署重点主机品类的出口额数据的统计分析：1）从品类上看，土方、起重、混凝土、叉车/高机出口额累计增速分别为18%、16%、18%、0%，传统品类是主要增长支柱；2）从区域上看，非洲、中东、拉美、东南亚、南亚等新兴市场持续景气，出口额累计增速分别为61%、30%、20%、19%、19%；俄语区、北美仍相对承压；最明显的边际变化是西欧需求的边际改善，已连续3个月同比+20%～30%，累计降幅收窄至-2%，西欧需求回升或一定程度刺激了过去拖累挖机出口增长的小挖的销售。新兴市场持续景气，发达市场结构性复苏，同时国产品牌的全球竞争力α持续兑现，我们同样持续看好工程机械海外市场的长期增长空间，中资企业全球份额的提升是大势所趋。
　　投资建议：内外需共振逻辑β持续强化的背景下，龙头企业业绩弹性有望持续释放，中长期凭借国际化、锂电化，全球竞争力α持续增强。我们坚定看好工程机械β投资机会，板块有望迎来业绩与估值双重拔升，重点推荐【徐工机械】【三一重工】【中联重科】【山推股份】【柳工】等工程机械主机厂龙头以及【恒立液压】【艾迪精密】等核心零部件企业龙头。
　　风险提示：内需复苏力度放缓、海外贸易摩擦加剧、原材料成本上升等