9月10日，公司首曝了三国题材休闲非对称竞技卡牌新游戏《三国：百将牌》，并定档10月开启测试，有望于明年初正式上线贡献增量；此外，《三国：谋定天下》于9月20日正式开启新赛季S10，七麦数据显示开服当日上升至iOS游戏畅销榜Top5，同时官宣情义主题新服将于9月27日12:00开服，影帝吴镇宇代言助阵，有望迎来新一轮流水上升。
　　首曝新游《三国：百将牌》，《三谋》新赛季S10开启贡献增量。9月10日，公司首曝了三国题材休闲非对称竞技卡牌新游戏《三国：百将牌》，并定档10月开启测试，作为《三谋》的发行团队继《三谋》后第二款立项的项目，其玩法上跳出传统框架，倾向策略型对局，保留短平快特点，融入英雄技能玩法要素，更易吸引三国IP玩家及年轻用户，首曝阶段邀请B站头部UP主参与试玩，有望于明年初正式上线贡献增量。此外，《三国：谋定天下》于9月20日正式开启新赛季S10，七麦数据显示开服当日上升至iOS游戏畅销榜Top5，同时官宣情义主题新服将于9月27日12:00开服，影帝吴镇宇代言助阵，有望迎来新一轮流水上升。
　　广告及游戏业务维持亮眼表现，新游储备丰富，商业化价值逐步释放。公司增值服务业务二季度实现收入28.4亿元，同比增长11%，主要来自直播及其他增值服务收入增长；广告业务二季度实现收入24.5亿元，同比增长20%，主要来自效果广告收入增长贡献；移动游戏业务二季度实现收入16.1亿元，同比增长60%，主要来自独家授权SLG游戏《三国：谋定天下》贡献，其二季度多次登上App Store畅销Top5，6月迎来上线一周年庆典，DAU创年内新高，S8、S9赛季表现强劲，近期开启S10赛季，有望于明年上线繁体中文、海外版本以及小游戏版本。新游戏方面，自研游戏《逃离鸭科夫》定档10月16日全球发售上线，主打致敬搜打撤鼻祖《逃离塔科夫》，以PVE、俯视角等元素吸引众多玩家关注；此外还有二次元休闲游戏《嘟嘟脸恶作剧》，预计将于四季度上线，优质产品储备丰富。
　　持续深耕中长视频优质内容，用户商业化价值挖掘空间充足。Q2公司DAU达到历史新高1.094亿，同比增长7%，MAU 3.63亿，同比增长8%，月均付费用户数3100万，同比增长9%，日均时长105分钟，同比增长6分钟，大会员数量2370万，社区维持高粘性。公司线下活动Bilibili World及BilibiliMarco Link吸引超40万人次参与，充分凸显品牌活力及社区凝聚力。7月11日，公司举办2025年投资者日活动，管理层表示将坚持深耕中长视频优质内容，以高价值内容为基础提升广告收益，重点探索社区增值业务，持续开拓长线周边设计业务。广告方面，未来三年有望维持高于大盘的增速，持续提升市占率，具体策略包括：1）除现有优势板块外，重点投入大快消板块；2）品牌广告和效果广告互为补充，形成差异化竞争；3）布局多屏多场景，开发搜索等相关消费场景；4）加大AIGC等投入以提升生产效率，预计未来一年可见明显增量。
　　维持“增持”投资评级。公司2024年上线独家代理SLG游戏《三国：谋定天下》表现优秀，后续多款游戏产品储备有望持续贡献业绩增量，多行业广告份额提升明显，商业化潜力充足。考虑公司:1）游戏产品流水表现强劲且储备丰富，2）高毛利的效果广告占比持续提升拉动利润率上升，3）直播及大会员业务效益有望持续提升，以及持续有效的控费措施，看好公司商业化加速及经营杠杆释放带来的盈利能力提升，预期2025-2027年公司营收有望达到301、323、346亿元，经调整归母净利润23.9、32.4、40.4亿元，对应PE为34.1、25.2、20.2x，维持“增持”评级。
　　风险提示：用户增长不及预期、行业监管风险、UP主流失风险、竞争加剧风险。