核心观点
　　公司发布2025年半年报，业绩符合预期。上半年公司血制品业务整体面临一定压力，PCC、VIII因子快速放量，部分抵消了供需变化带来的价格及整体销量下滑。公司上半年采浆增速高于行业平均水平，并持续推进浆站拓展及产能建设。10%层析静丙获批上市，SCIG获批开展临床试验，为公司未来发展储备强劲动力。预计下半年，主营产品价格及销量有望企稳；新品上市放量叠加并购绿十字带来的业绩贡献，将推动业绩进一步增长；期待后续浆站拓展及外延并购迎来积极进展。
　　事件
　　公司发布2025年半年报，业绩符合预期
　　8月22日，公司发布2025年半年报，2025年上半年实现：1）营业收入10.08亿元，同比增加12.51%；2）归母净利润2.25亿元，同比下降28.68%；3）扣非归母净利润1.66亿元，同比下降36.05%；4）基本每股收益0.45元。业绩符合预期。
　　简评
　　并购绿十字贡献上半年业绩增量，PCC、VIII因子持续放量
　　2025Q2公司营业收入4.72亿元，同比增加5.50%；归母净利润0.86亿元，同比下降47.63%；扣非归母净利润0.63亿元，同比下降51.90%。25Q2及25H1公司收入端实现同比增长，主要由于并购绿十字贡献业绩增量所致。利润端同比下降，主要由于血制品毛利下降和并购绿十字产生的评估增值摊销等影响；其中绿十字评估增值摊销合计影响净利润0.52亿元。上半年收购绿十字带来的收入增量主要包括：1）血液制品业务贡献收入1.23亿元；2）药品经销业务（格林克）0.62亿元。
　　主营产品毛利率短期承压，PCC、VIII因子贡献业绩增量。分产品来看，2025年上半年公司人血白蛋白销售2.49亿元（+6.68%），毛利率57.78%（-5.38pct）；静注人免疫球蛋白（静丙）销售1.95亿元（-11.42% ），毛利率52.21%（-13.38pct）；人纤维蛋白原销售2.16亿元（+3.84%），毛利率65.84%（-5.58pct）；人凝血因子VIII销售1.25亿元（+189.91%），毛利率27.14%（-36.22pct）。上半年白蛋白及纤原收入同比增长，主要由于绿十字贡献业绩增量所致；静丙收入同比下降，以及其他产品毛利率下滑，主要由于产品受市场供需变化影响，销量及价格下降所致；以及合并绿十字后成本增加所致。公司上半年加强市场营销和学术推广工作，PCC与VIII因子在市场上表现卓越，成为业绩增长的重要因素。
　　采浆量增速高于行业平均，浆站拓展及产能建设稳步推进。公司现有单采血浆站21家，其中在营浆站20家，上半年采浆量320.39吨，同比增长7.2%，高于行业平均增速；其中母公司采浆量263.41吨，同比增长6.7%；绿十字56.98吨，同比增长9.5%。公司整合华润系资源，在各地积极推进浆站拓展，并于2025年1月成功获批内蒙古达拉特旗浆站。同时公司持续推进智能工厂建设，主体结构与二次结构基本完工，为未来产能提升和业绩增长奠定坚实基础。
　　2025年上半年，公司毛利率53.01%，同比下降14.02pct；归母净利率22.36%，同比下降12.91pct，主要由于血制品业务毛利率下降，以及收购绿十字产生的评估增值摊销等影响所致。上半年公司销售费用1.96亿元（+1.52%），销售费用率19.42%（-2.10pct）；管理费用1.13亿元（+40.36%），管理费用率11.23%（+2.23pct）；研发费用0.45亿元（+2.12%），研发费用率2.30%（-1.09pct）；财务费用-0.09亿元（+45.19%），财务费用率-0.93%（+0.98pct）。管理费用同比增长，主要由于合并范围增加绿十字所致。上半年公司经营净现金流0.07亿元（-96.72%），主要由于合并范围增加绿十字、银行利息收入减少及销售回款下降等原因所致。
　　10%层析静丙获批上市，在研管线及国际化战略稳步推进。公司着力推进在研管线以丰富产品种类，提高吨浆利润。2025年5月，公司10%静丙成功获批上市，成为国内第三家拥有该产品的企业；皮下注射人免疫球蛋白（SCIG）获批开展临床试验，同样跻身国内前三，为公司后续发展储备了强劲动力。公司持续推进国际化战略，静丙获得多米尼加共和国《药品注册证书》；静丙、纤原取得土耳其GMP证书，为开拓国际市场、提升国际影响力迈出了坚实步伐
　　2025年下半年展望：新品上市叠加并购绿十字带来新增量，期待浆站拓展及外延进展
　　上半年公司血制品业务整体面临一定压力，随着公司持续加强销售推广工作，PCC、VIII因子快速放量，部分抵消了供需变化带来的价格及整体销量下滑。公司上半年采浆增速高于行业平均水平，并持续推进浆站拓展及产能建设，为后续业绩增长奠定坚实基础。公司积极推进产品研发，10%层析静丙获批上市，SCIG获批开展临床试验，为公司未来发展储备强劲动力。预计下半年，随着血制品需求稳步增长，行业有望逐步恢复至供需紧平衡格局，主营产品价格及销量有望企稳；新品上市放量叠加并购绿十字带来的业绩贡献，将推动公司业绩实现进一步增长。公司持续推动浆站拓展，并寻找外延并购机会，期待后续迎来新的积极进展。
　　盈利预测与投资评级
　　预计2025 ~ 2027年公司整体收入分别为20.72亿元、22.37亿元和23.83亿元，归母净