事项：
　　公司发布25年中报，25H1营收1.58亿元（+29.28%），归母净利润0.47亿元（+46.03%），扣非归母净利润0.46亿元（+66.20%）。单25Q2，营收0.84亿元（+29.66%），归母净利润0.23亿元（+32.62%），扣非归母净利润0.23亿元（+47.86%）。
　　评论：
　　营收保持较快增长，新产品成为关键驱动。分产品看，人工硬脑（脊）膜补片收入0.71亿元（+3.24%），在多省集采下保持平稳增长；颅颌面修补及固定系统收入4426万元（+24.69%），受益于河南省级联盟集采落地，PEEK材料对传统钛金属的替代进程加速；可吸收再生氧化纤维素与硬脑膜医用胶合计收入3832万元（+169.66%），成为业绩增长核心驱动力。
　　出海业务加速突破。分地区看，国内收入1.20亿元（+23.84%），海外收入0.38亿元（+50.96%），海外业务表现突出，主要得益于新产品在国际市场的推广，公司止血产品、硬脑膜医用胶等产品海外收入同比增长超100%。目前公司已覆盖全球超100个国家和地区。
　　止血纱、脑膜胶获批关键认证，有望加速放量。2025年1月，公司核心产品可吸收再生氧化纤维素（止血纱）完成拓展适应症的注册变更，应用范围从神经外科拓展至更广泛的外科领域，为加速国产替代提供了有力支持。2025年3月，公司的硬脑膜医用胶产品获得欧盟MDR认证，有望为海外业务贡献显著增量。
　　毛利率稳中有升，费用优化驱动净利率提高。2025年上半年公司整体毛利率为80.59%，同比提升1.74pct。主要系颅颌面修补固定系统业务毛利率同比提升9.78pct至69.35%；同时，止血纱和脑膜胶等新产品放量带来规模效应，毛利率提升4.28pct至77.41%。费用端，公司销售费用率下降至17.68%（-0.98pct），管理费用率下降至19.23%（-5.11pct），财务费用率降低至-0.93%（-0.81pct）。费用端的持续优化带动公司净利率提升至29.98%（+3.44pct）。
　　投资建议。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.1、1.6、2.2亿元，同比增长43.5%、39.3%、40.0%，对应EPS分别为1.70、2.37、3.31元。参考可比公司估值，我们给予公司2026年38倍估值，对应目标价约90元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、集采降价超出预期；2、集采后放量不达预期；3、新产品推广不及预期。