事件：山东高速发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入107.39亿元，同比-11.52%，归母净利润16.96亿元，同比+3.89%。
　　收费公路经营稳健，多元业务助力业绩增长。2025年上半年，公司实现营业收入107.39亿元，同比-11.52%，主因路桥项目的建造服务收入减少。剔除建造服务收入，公司实现营业收入97.35亿元，同比+8.62%，其中收费公路经营稳健，实现收入47.70亿元，同比+5.40%，主因济荷高速改扩建结束释放增量收益；机电工程施工实现收入13.32亿元，同比+10.08%，主因市场开拓与全力推进重点项目；销售商品收入为12.78亿元，同比+11.00%，主因业务规模拓展；铁路运输实现收入12.37亿元，同比7.28%，主因加强货源营销。
　　毛利率较为稳定，投资收益短期承压。2025上半年毛利率为34.44%，同比+5.66pct，剔除建造服务收入后的毛利率为38.00%，同比-0.98pct。期间费用率方面，剔除建造服务收入后，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/4.0%/1.7%/8.5%，同比-0.1pct/-0.4pct/-0.3pct/-0.5pct。上半年实现投资收益6.39亿元，同比-8.82%，主因去年同期公司部分处置粤高速A与山东旗帜信息有限公司的股权投资，而今年无处置长期股权投资产生的投资收益，同时畅赢基金贡献的投资收益下滑。2025上半年公司实现归母净利润16.96亿元，同比+3.89%。
　　持续强化路产规模，完善高速路网布局。2025年上半年，公司持续推进京台齐济改扩建项目，路基/路面/桥涵/交安/绿化工程分别完成95%/85%/97.2%/80%/39%，批复概算86.09亿元，累积投入金额65.64亿元，预计2026年12月通车，通车后拥有运营期25年。S16荣潍改扩建项目前期工作持续推进中，批复概算68.34亿元，累积投入金额6.96亿元，项目预计2027年10月通车，通车后拥有运营期25年。G220东深线改扩建项目前期工作正在有序开展中，批复概算31.37亿元，累积投入金额4.95亿元，该项目可带来投资、建设、运营全过程收益。
　　盈利预测与评级：山东高速积极优化管理体系，持续强化路产规模，业绩增长稳健。我们预计2025-2027年归母净利润分别为3215、3376、3557百万元，对应PE分别为13.7/13.1/12.4x，维持“买入”评级。
　　风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）公司建设投资不及预期。