投资要点：
　　事件：桐昆股份发布2025年半年报，报告期内公司实现营业收入441.58亿元，同比下滑8.41%；实现归母净利润10.97亿元，同比增长2.93%，实现扣非归母净利润10.54亿元，同比增长16.72%。其中2025Q2单季度实现营业收入247.38亿元，同比下滑8.73%，环比增长27.38%；实现归母净利润4.86亿元，同比增长0.04%，环比下滑20.54%；实现扣非归母净利润4.54亿元，同比增长24.12%，环比下滑24.34%。
　　POY及DTY价差走阔、浙石化投资收益增厚，公司2025H1业绩同比稳步增长。价方面，根据我们统计，2025年H1内POY、DTY、FDY、PTA-原料均价差分别为1250元/吨、2495元/吨、1582元/吨、423元/吨，同比分别扩大166元/吨、扩大64元/吨、收窄73元/吨、收窄50元/吨。量方面，2025年上半年实现涤纶长丝销量595万吨，同比增长1.3%；其中POY、FDY、DTY销量分别为438万吨、103万吨、54万吨，同比分别变化-1%、+8%、+7%。投资收益方面，2025年H1公司实现对联营企业和合营企业的投资收益4.24亿元，同比增加0.18亿元。综合来看，浙石化投资收益持续改善叠加部分品种价差修复带动公司盈利修复。
　　行业中期维度供需修复态势未改、“反内卷”有望加速行业修复进程。供给端2025年行业或仍维持相对较低新增产能增速、需求稳中向好，中期维度供需修复态势有望持续。供给层面，2025年新增产能或仍维持在百万吨级，增速约3%。需求端，据百川统计，2025年前7个月国内涤纶长丝表观消费量增速达6%；同期下游国内服装鞋帽针纺织品市场零售额维持增长态势，海外亦总体维持增长态势。另一方面，当前供给端集中度相对较高，有在“反内卷”持续推进背景下进行行业自律的土壤，行业前期亦曾进行过相关尝试，后续有望同行业中期维度的修复趋势形成合力，共同推动公司主营产品盈利回升。
　　炼化行业供给变革有望同浙石化下游拓展共振，投资收益有望持续回升。行业来看，国内“反内卷”及相关预期持续升温；海外欧洲、日韩等地均有乙烯装置存在退出/计划退出预期，后续行业供给端对产品盈利支撑有望不断增强。公司自身来看，当前公司参股的浙石化高端新材料项目、高性能树脂项目稳步推进，未来随项目放量有望带动浙石化产销规模与盈利能力进一步提升，从而增厚公司投资收益。
　　维持“增持”的投资评级。桐昆股份积极向上游延伸产业链，参股浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目现已全面投产，形成炼油-PX-PTA-涤纶长丝全产业链格局，产品多元化有助公司抵御周期波动风险，炼化项目成本优势保障公司较强盈利能力。此外，浙石化当前大步加码下游新能源新材料领域，未来盈利能力有望进一步增强。公司作为涤纶长丝龙头企业，坚持产业链一体化发展巩固龙头地位：截至2025年半年报披露，公司拥有1020万吨PTA的年生产能力，涤纶长丝产能为1350万吨/年。当前公司持续推进安徽佑顺、福建恒海、中昆煤气头项目等产能扩张项目，追求全产业链成长。综合来看，公司行业地位领先，未来有望受益于涤纶长丝及炼化行业的景气修复。我们调整公司2025~2027年EPS预测分别为0.93元、1.35元、1.68元，维持“增持”的投资评级。
　　风险提示：油价大幅波动风险；新项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；行业投产计划调整风险。