投资要点：
　　南方航空发布2025年中报，扣非亏损显著收窄。南方航空上半年实现营业收入862.91亿元，同比增长1.77%。归属于上市公司股东的净亏损为15.33亿元，相较于去年同期亏损12.28亿元有所扩大。扣除非经常性损益后的归母净亏损为20.33亿元，相较于去年同期的34.64亿元，亏损额同比大幅收窄41.31%。报告期内，非经常性损益合计约5.00亿元，主要得益于可转债衍生工具的公允价值变动收益。
　　国际航线引领复苏，客座率稳健提升。上半年公司整体可用座公里同比增长5.48%。其中国内航线ASK同比增长0.44%，国际航线ASK同比增长22.50%。上半年公司整体客座率为85.47%，同比提升2.35个百分点，航班运营效率显著恢复。其中国内航线客座率达86.11%，同比提升2.50个百分点；国际航线客座率亦提升至83.98%，同比增加2.26个百分点。
　　油价带动成本端压力缓解，票价水平温和回落。单位成本的下降主要得益于外部航油价格回落的有利环境，报告期内每可用吨公里主营业务成本为2.96元，同比下降4.52%。公司整体客公里收益为0.46元，同比下降6.12%，其中国内、国际航线收益分别同比下降6.00%和8.51%，票价整体降幅可控。
　　投资看点：随着油价中枢的下移、行业供需的修复，2025年全年业绩仍将好转。我们维持行业基本面圆弧底的判断，行业供需有望逐渐由弱转强。南方航空机队优化成果显著，疫情前后切入大兴机场发展潜力大，值得投资人重点关注。
　　盈利预测：我们调整公司盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为15.18、59.39、78.60亿元，对应9月5日收盘价估值分别为70.2、17.9、13.6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情影响和政策执行的不确定，汇率油价大幅波动，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等