投资要点：
　　美国2025年8月新增非农就业2.2万人，预期7.5万人，前值小幅上修至7.9万人；劳动参与率意外上升0.1pct至62.3%，失业率如期上升0.1pct至4.3%。小时工资同比增速下降0.2pct至3.7%，环比增速保持0.3%。
　　8月非农数据显示就业中枢走低，继续验证需求降温的扩散趋势。
　　整体：增长中枢显著低于疫前。尽管7月新增非农就业上修，但8月下滑程度显著低于预期，加上6月数据下修为负增，表明近几个月就业中枢明显走低。剔除政府扰动后，私营部门8月录得新增就业3.8万人，显著低于疫前中枢17.8万人。
　　分行业：多个行业负增，前期有韧性的行业出现动能放缓。一方面，政府部门及私营的制造业、批发贸易、专业服务分别下降1万人以上（航空制造业有近三千人在8月4日罢工，但未完全计入8月调查期，不足以解释制造业就业下滑）；另一方面，前期有韧性的教育健康行业新增就业大幅降至4.6万人。虽然零售贸易、休闲酒店等服务业仍新增1.1万人和2.8万人就业，但职位空缺下降或暗示韧性松动。
　　失业率上行的支撑来自供给增加，经济衰退风险暂可控，但就业流动性是在下降。
　　8月失业率上行受劳动供给增加的影响，裁员压力暂未明显加剧。用于计算失业率的CPS口径就业增长在8月尚可：失业者主要为“重返劳劳动力场”和和重束一一短期工和两类人群，对衰退风险指示更强的重被永久解雇者和升幅暂时温和，这与Challenger（美国私营机构）调查的裁员人数趋势彼此印证。
　　但就业场”流动性在下降：失业者难找新工作，在岗者不敢换工作。特朗普上台后政策波动加大，叠加企业招聘意愿收缩，找工作难度上升：U1失业率（衡量长期失业）上升、续请失业金人数上抬。同时，主动辞职率保持低位、认为工作机会充足的消费者占比下降，在岗者不敢换工作的迹象从侧面印证招聘需求不足。就业场”或处于重停滞态和——在降息提振需求、政策稳定性提升前，企业或保持观望，难以放开招聘需求；若需求持续软化甚至可能加速裁员。另外，因经济原因（如开工不足等）而兼职的人数增加、非裔失业率走高，也是经济降温的信号。
　　工资通胀边际缓和。8月劳动参与率有所修复，其中prime-age“（25-54岁）、高中以上学历、移民等劳动者类别的参与率增加，供需错配压力缓和带动工资增速下降。分行业来看，多数服务业“（零售、信息、金、、专业服务、教育健康）工资同比增速下行；环比增速除了公用和交运行业外均平稳。
　　年内降息预期接近充分，关注9月9日非农修订。本周发布的ADP、制造业PMI、失业金首申数据低迷，加上大幅不及预期的非农，年内降息次数预期升至2.9次左右。我们在《再议就业场”》）中总束过历史经验，待失业率快速上冲时衰退往往已逼近，新增就业人数走弱具备经济降温的前瞻性，当前数据疲软为9月降息提供了必要性。但我们也多次指出疫后劳动力供给格局变化推高了就业场”加速走弱并引发衰退的门槛，8月失业率稳定使得衰退预期暂未发酵，9月降息25bps仍为基准情形。对于是否需要降50bps的观察节点是下周的非农年度修订，同时还需CPI通胀维持稳定的配合。短期在基本面走弱、通胀传导受阻的背景下，联储宽松的确定性较高，但四季度后通胀风险或随着降息和财政支撑需求回暖而上行，意味着后续降息路径变数仍大，美债收益率曲线预计陡峭化，黄金在短期流动性宽松和财政担忧演绎的双返逻辑下相对受益。
　　风险提示：美国就业场”超预期降温，美国经济下行风险。