事件：公司披露25年中报。
　　25H1：收入152.5亿元/同比+38.8%，归母净利润4.6亿元/同比+14.7%。
　　25Q2：收入70.3亿元/同比+50.3%，归母净利润1.4亿元/同比+9.2%。
　　贵金属投资类产品驱动上半年收入快速增长。25年上半年金价继续冲高后高位震荡，行业金饰/金条及金币消费量同比-26%/+24%表现分化。在这一背景下，公司上半年收入高基数下同比+39%，其中Q1、Q2分别同比+30%、+50%，其中Q2较Q1收入端进一步提速。
　　直营渠道稳步扩展，电商销售延续高增。公司坚持全直营模式，上半年开设线下门店9家，其中祥云小镇旗舰店创新馆店结合模式，并试点自助售卖机拓宽场景。线上渠道高基数下延续高增，上半年电商实现42.7亿元/同比85.8%，线上占比达28%，其中货架电商规模稳定、直播业务销售增幅显著。
　　毛利&净利率受收入结构变动有所影响，但毛利&净利润金额延续增长。25H1公司毛利率同比-1.9pct至7.2%，主因产品结构变动所致，其中Q1、Q2毛利率分别同比-1.7pct、-2.0pct。公司Q1、Q2毛利额分别同比+8.5%、+11.1%，Q2毛利额提升幅度进一步加速。25H1销售、管理、财务费用率分别为2.0%、0.3%、0.2%，分别同比-0.3pct、-0.1pct、持平，其中销售费用提升主因线下开店、线上平台服务费增加所致。25H1归母净利润4.6亿元/同比+14.7%，对应净利率水平为3.0%。
　　盈利预测与估值：年内在降息预期、地缘政治风险等背景下金价冲高后维持高位震荡走势，黄金饰品终端延续承压、金条等投资类产品表现亮眼，公司投资类黄金产品受益明显。中长期来看，公司作为华北黄金珠宝龙头品牌，深入挖掘中华优秀传统文化资源赋能产品，稳步扩张线上线下营销网络，品牌知名度和市场认可度有望持续提升，收入利润预计将保持稳健平稳增长。我们预计公司25-26年将实现净利润8.2、9.1亿元，当前股价对应25-26年P/E为14x/13x，维持公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：消费需求不及预期；渠道扩张不及预期；金价波动风险