椰子水品类具备高端健康属性，消费粘性稳固。当前行业正处于风口期，供给增加创造需求，带动消费者接受度提升。中国市场行业格局分散，IF份额领先，对比全球龙头Vita Coco来看，IF上游粘性更高，盈利能力更强，但对下游掌控力相对较弱。行业快速增长阶段竞争加剧，IF作为行业龙头，具备品牌=品类的先发优势，品质为先营销发力，现阶段虽受到竞争冲击但地位仍相对稳固，未来需提升渠道掌控力作为对长期成长性的支撑。公司当前随行业爆发阶段仍保持较快成长速度，轻资产模式盈利释放能力强。我们预计公司25-26年EPS分别0.94、1.16元人民币，对应25年估值31X，首次覆盖，暂不给予评级。
　　椰子水行业概览：健康高端饮品，行业风口正起。椰子水具有独特的天然健康属性，受益于健康趋势及椰味茶饮流行，消费者认知快速提升，品类定位高端且消费人群粘性高。2024年中国椰子水市场终端规模77.86亿，同比+46.7%，行业正处于快速发展阶段，中国市场增速领先全球。行业CR5为43.4%整体分散，IF市占率达33.9%份额优势显著。当前行业供给侧不断有玩家加入，行业竞争加剧，未来行业发展制约因素主要在于竞争尚不规范，下沉市场待挖掘，以及消费场景相对模糊。
　　全球椰子水市场：疫情后提速，北美格局集中，欧洲竞争加剧。全球市场看，美洲市场起步早规模大，Vita Coco是全球龙头份额领先，可口可乐、百事等龙头旗下椰子水品牌由于非集团核心业务且业绩平平，逐步退出市场；欧洲市场整体平稳，本土品牌入局使得竞争加剧且分散，龙头企业份额被切割；东南亚市场规模小份额集中度高。
　　公司介绍：轻资产模式运营，核心大单品驱动。公司最早成立于泰国，创始人彭萨克通过产品生产方General Beverage间接持股IFBH，实现对公司的控股权。公司业务以IF+Innococo双品牌运营，椰子水为核心单品，24年收入占比高达95.6%，地区以中国内地业务为主，收入占比92.4%。公司产品生产环节在控股公司General Beverage进行，团队轻资产模式运营，中国市场采取大商模式由三个核心代理商运营。24年公司线上渠道占比50%左右，线下渠道以一二线市场的CVS便利及商超渠道为主。
　　 25H1业绩：收入延续高增，利润受短期因素扰动。公司25H1实现营收9446万美元，同比+31.5%；归母净利润1498万美元，同比-4.7%。收入端增长主要系椰子水销量大幅增加所带动，延续了较强的成长性，其中if品牌收入占比升至89%。25H1毛利率33.7%，同比-4.7pcts，下降主要由于汇率变动产生不利影响，净利率15.9%，同比-6.0pcts，主要受毛利率下降，及上市相关非经常性专业费用大幅增加所拖累。
　　 IF对比Vita Coco：IF上游粘性更高，盈利能力更强。美国椰子水市场发展较早但渗透率仍相对较低。未来有望随着拉丁裔人口占比持续提升及行业盈利改善而加速市场教育。Vita Coco开创美国椰子水市场，稳居全球份额第一，公司椰子水业务占比超70%，过去两年受行业需求偏弱及定制业务收缩影响，收入增速有所放缓，但盈利能力随着毛利率修复+费用率改善而显著提升。对比Vita Coco来看，IF上游原料采购更加集中，与供应链粘性更高，但下游渠道控制相比Vita Coco有所不足。两家公司在各自核心市场都具备先发优势，Vita Coco营销力度更大。财务数据角度看，Vita Coco收入规模显著更高，但IF受益于中国市场的快速发展增速更快。IF毛利率略低，但费用率优势显著，净利率优势明显盈利能力更强。
　　 IF核心关注点：产品品质为先，品牌营销发力。公司源自泰国，产品原料采用泰国鲜椰品质有保障。公司轻资产运营模式重点发力营销，通过明星代言、头部主播带货、IP联动等多元化营销方式，成功占领消费者心智形成“IF品牌=椰子水品类”的强品牌认知。市场担忧行业竞争加剧问题，我们认为IFBH品牌具备先发优势，行业主流渠道目前也避开了国内品牌的直接竞争，因此短期对于公司增长前景不必过度悲观，但中长期看随着品类下沉，同时国内龙头企业下场参与，则对行业份额影响可能会更大，因此渠道掌控力提升仍是对公司长期发展前景的关键支撑。
　　财务分析：营收快速增长，盈利水平优异。24年公司主营业务收入1.57亿美元，同比+80.4%，毛利率36.7%，同比+2.0pcts，毛利率的改善主要来自核心椰子水业务毛利率提升及结构优化。24年公司销售费用率8.1%，同比+0.24pct，其中广告开支及运输费用占比较大，管理费用率3.1%，与同期持平。相比行业内公司，公司费用率处于较低水平，24年净利率超过21%，盈利水平优异。
　　投资建议：行业风口已至，龙头尽享红利，首次覆盖，暂不给予评级。椰子水品类具备高端健康属性，消费粘性稳固。当前行业正处于风口期，供给增加创造需求，带动消费者接受度提升。中国市场行业格局分散，IF份额领先，对比全球龙头Vita Coco来看，IF上游粘性更高，盈利能力更强，但对下游掌控力相对较弱。行业快速增长阶段竞争加剧，IF作为行业龙头，具备品牌=品类的先