瑞泰科技发布半年报，2025年H1实现营收19.64亿元（yoy-12.43%），归母净利2259.96万元（ yoy-39.69% ），扣非净利1845.39万元（yoy-44.43%）。其中Q2实现营收9.83亿元（yoy-11.12%，qoq+0.27%），归母净利611.42万元（yoy-59.38%，qoq-62.91%），归母净利低于我们此前预期（0.12亿元），主因二季度毛利率表现承压。考虑到“反内卷”有序推进，下游玻璃、水泥、钢铁行业经营质量有望改善，或带动资本开支修复，公司产品销售有望企稳，维持“增持”。
　　25H1下游景气低迷影响耐材销售，毛利率整体承压
　　25H1公司玻璃窑用/水泥窑用/钢铁用耐火材料分别实现收入2.42/2.16/11.81亿元，同比-32.56%/-20.76%/-7.44%，上半年下游行业经营多承压，公司产品销售偏弱。25H1公司整体毛利率14.46%，同比-1.95pct，其中玻璃窑/水泥窑/钢铁用耐火材料毛利率为15.48%/20.89%/11.43%，同比-1.81/-4.46/-1.26pct；25Q2综合毛利率13.68%，同/环比-1.98/-1.55pct。但随着“反内卷”逐步推进，下半年下游行业经营质量有望改善，或拉动资本开支意愿修复，公司销售或有改善。
　　25H1费率良好管控，现金流小幅改善
　　25H1期间费用率11.16%，同比-1.03pct，其中销售/管理/财务/研发费用率为2.05%/4.78%/0.9%/3.44%，同比-0.64pct/-0.06pct/-0.00pct/-0.3pct。25H1经营净现金流7910.07万元，同比+16.82%，主要因销售商品、提供劳务收到的现金增加。25H1公司资产负债率70.04%，同比-0.99pct，主要因公司调整资金管理模式，合理调配资金。公司通过重点清收3年以上应收账款、加强部门联动加快存货结算等措施改善现金流。
　　下游需求偏弱拖累业绩，成本控制与多元策略助力稳定经营及转型
　　25H1，钢铁、水泥、玻璃等传统下游行业疲软，耐火材料需求受影响，需求结构向低碳、长寿方向转变，行业面临产能结构调整等挑战。公司采取多项成本控制措施，完成降本降费2527万元，增收增利2896万元。未来，公司将发挥客户资源优势，拓展节能保温材料市场，转型服务模式，开拓国际市场，开展绿色创新工作。
　　盈利预测与估值
　　考虑到下半年“反内卷”举措推进下下游行业经营质量或有改善，耐材销售景气或有回升，我们维持公司25-27年归母净利润为0.92/1.04/1.14亿元，对应EPS为0.39/0.44/0.48元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为22倍，考虑公司央企背景加持，成本管控有效，给予公司25年37倍PE估值，上调目标价为14.8元（前值11.2元，对应28倍25年PE）。
　　风险提示：钢铁/水泥/玻璃行业景气度下行，成本大幅上升。