公司发布25年半年报，25H1公司收入/归母净利润/扣非归母净利润24.8亿元/3.2亿元/3.0亿元，同比+0.5%/+5.4%/+6.5%。公司历史包袱较轻，过去几年持续推进渠道库存出清、加强基地市场掌控力。公司底盘产品不断强化、宴席市场加大投入稳固基本盘，叠加费用侧降本增效，带动盈利能力稳中有升。
　　 25Q2收入微降、净利润持平、略好于此前预期。25H1公司收入/归母净利润/扣非归母净利润24.8亿元/3.2亿元/3.0亿元，同比+0.5%/+5.4%/+6.5%，25Q2单季度收入/归母净利润/扣非归母净利润13.1亿元/1.7亿元/1.5亿元，同比-1.9%/+0.2%/+0.9%。25Q2公司收入微降、净利润基本持平，整体略好于此前预期。25Q2公司销售回款8.3亿元（yoy-26.7%）、经营净现金流-2.2亿元（24Q2为-1.9亿元）、期末合同负债12.7亿元（yoy-31.6%，环比24年末降低1.3亿元），现金流承压。
　　中高档酒小幅承压，底盘产品表现稳健，武陵逆势成长。分产品来看，25Q2公司100元以上/100元以下产品收入6.6亿元/6.5亿元，同比-9.7%/+7.8%，中高档酒小幅承压、底盘产品表现稳健。分事业部来看，25H1老白干/武陵/板城/文王/孔府家收入分别为12.8亿元/5.3亿元/3.6亿元/2.4亿元/0.9亿元，同比+2.0%/+7.0%/+1.7%/-20.5%/+0.9%，武陵酒强化湖南基地市场攻坚，提出“天下湖南人。喝酒喝武陵”新宣传语，同时强化终端服务及价格管控能力实现逆势增长，湖南市场市占率持续提升。分地区来看，25Q2河北/湖南/安徽/山东市场收入7.6亿元/3.2亿元/0.9亿元/0.5亿元，同比持平/+12.5%/-37.2%/-1.2%，河北地区“禁酒令”影响边际可控，公司大本营市场牢靠并加大宴席和婚喜宴市场抢占，8年及以下产品表现良好。
　　 25Q2毛利率小幅波动，费用精准化投入成果不断显现。25Q2公司实现毛利率水平67.4%（yoy-1.1pct），主要系单季度百元以下产品占收比提升所致。费用侧，25Q2公司主营税金/销售费率/管理费率为17.2%/27.6%/6.7%，同比+1.4pct/-2.6pct/-0.2pct，公司费用精准化投入、降本增效成果不断显现，带动25Q2归母净利率微增0.3pct至12.8%。
　　投资建议：经营凸显韧性，武陵逆势成长。公司历史包袱较轻，过去几年持续推进渠道库存出清、加强基地市场掌控力，河北市场政策影响边际可控。同时公司底盘产品不断强化、宴席市场加大投入进一步稳固基本盘，叠加费用侧降本增效，带动盈利能力稳中有升。参考公司25H1业绩情况与全年业绩目标，我们小幅下调25-27年EPS至0.89元、0.95元、1.02元，对应25年19.8倍PE，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：酱酒调整不及预期、河北省内市场竞争加剧、费用精细化改革不及预期、公司人事调整等。