公司发布半年报：25H1实现营收99.11亿元（yoy+29.48%），归母净利3.50亿元（yoy+28.06%），扣非净利3.02亿元（yoy+22.75%）。其中Q2实现营收50.91亿元（yoy+20.08%，qoq+5.64%），归母净利2.26亿元（yoy+28.46%，qoq+81.69%），超过我们的预期（1.93亿元），主要是海外收入增长超预期。我们认为公司24年以来海外市场拓展卓有成效，有效弥补国内需求压力，业绩展现强劲增长的同时资产质量、现金流均有所改善，维持“买入”评级。
　　海外收入大幅增长，毛利率同比提升
　　分行业看，25H1钢结构/集成及EPC实现收入91.5/5.8亿元，同比+34.9%/-19.5%，毛利率分别为9.9%/11.4%，同比-2.49/+1.18pct；分地区看，海外收入在订单转化下实现高增长，25H1实现收入15.6亿元，同比+54.4%，占比提升2.5pct至15.7%，毛利率13.6%，同比+9.1pct，上半年国内实现收入83.5亿元，同比+25.7%，毛利率10.0%，同比-4.1pct，导致公司25H1整体毛利率为10.6%，同比-2.25pct。
　　费用管控优化，资产质量改善，现金流大幅好转
　　公司25H1期间费用率7.43%，同比-1.92pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.85%/2.84%/3.48%/0.26%，同比-0.34/-0.69/-0.70/-0.19pct。25H1归母净利率3.53%，同比-0.04pct，其中25Q2为4.43%，同/环比+0.29/+1.85pct。25H1经营净现金流净额为4.23亿元，同比多流入2.02亿元，收、付现比为108.5%/104.5%，同比+1.93/-0.98pct，25H1末应收账款/合同资产分别为40.6/88.4亿元，较24年末-0.9/-2.9亿元，3年以上应收账款较24年末下降2.21%，资产质量显著改善。
　　海外业务发展势头强劲，25H1新签合同额同比+94.1%
　　25H1公司新签订单125亿元，同比+2.2%，其中国内新签88.5亿元，同比-14.5%，工业建筑/公共建筑/EPC及装配式/工业连锁及战略加盟/BPIV新签51.1/12.6/14.0/9.2/0.8亿元，同比-3.6%/-45.8%/-35.8%/+161.5%/-42.9%。国际业务开拓成效显著，上半年新签订单36.6亿元，同比+94.1%，已超过24年全年新签，其中工业建筑/公共建筑分别新签18.2/18.4亿元，同比+108.6%/+81.6%，工业建筑占49.7%，50.3%为地标建筑。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司海外业务发展迅速，我们上调公司25-27年归母净利润（9.87%/19.54%/27.06%）至6.11/7.13/8.10亿元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为15倍，考虑到公司海外经营表现出色，同时经营质量持续优化，给予公司25年17倍PE，上调目标价至5.22元（前值3.87元，对应25年14xPE，可比均值12x），维持“买入”评级。
　　风险提示：钢材价格大幅上涨，下游行业景气度不及预期，回款不及预期