公司发布25H1业绩，符合市场预期。25H1营收31.13亿元，同增22.5%；归母净利润11.8亿元，同增20.2%；经调整净利润12.05亿，同增17.4%。
　　盈利能力方面：1）毛利率81.7%（同比-0.7pct），主要因销售产品成本增加以及产品品类扩充；2）销售费率34%（同比-1.1pct），体现公司运营效率优化的成果；3）管理费率2.6%，同比基本持平；4）研发费用4100万，略有下降，主要因股权激励费用减少及部分研发项目进入成果转化阶段；5）净利率38.0%（同比-0.7pct）。
　　大单品迭代，新品顺利放量。可复美营收25.4亿元，同比增长22.7%，收入占比81.7%。分产品来看：①大单品：历经两年打磨推出胶原棒2.0，首次添加专有重组4型胶原蛋白，专注基底膜屏障修复。②新品：焦点面霜延续良好表现，持续人群破圈与声量提升。帧域系列针对皮肤热损伤修复，添加专研4型热塑胶原，自上市后在线下品牌零售渠道获广泛认可。③经典产品：重组胶原蛋白爆款敷料在618蝉联天猫伤口敷料类目、医用敷料热卖榜，京东医用美护类目第一名。
　　新品助力增长，聚焦抗衰持续破圈。可丽金营收收5亿元，同比增长26.9%，收入占比16.1%。历经两年打磨推出胶原大魔王3.0，在核心成分、配方、包装视觉等方面优化，精准改善皮肤松垮、多纹、暗沉问题，618大促位列京东滋养面膜热卖榜第一名。蕴活系列胶卷面霜、胶卷眼霜分别占位抗老大众与细分品类，经一年种草培育获更多消费者认可。
　　直销渠道强势增长，线下渠道拓新+进货惊喜不断。25H1直销收入23.3亿元，同增26.5%，其中DTC店铺线上直销收入18.2亿元，同增13.3%。线上直销根据各线上平台客群不同因地制宜：1）在天猫，结合CRM和数据运营，通过时点、场景、内容、品类的充分结合，激发用户价值；2）在抖音，主账号+垂类子账号的自播矩阵，精细化迭代自播运营能力；3）在京东，差异化运营急用场景和医疗场景，精准派样，渗透高价值客群。线下直营：收入1.2亿元，同比增长74.3%，扩大化妆品连锁店、商超覆盖，加速可复美品牌店在西安、成都、重庆、杭州、南京等城市布局，推出帧域系列拓宽场景。经销收入7.9亿元，同比增长12.1%，实现稳健增长。
　　卡位胶原蛋白赛道，现阶段护肤品与医用敷料可复美、可丽金两大品牌保持较高增速，且仍有线上化空间。除多品牌矩阵外，期待后续在医美、严肃医疗等场景外扩充to B端业务，成长天花板远阔。维持盈利预测，预计25-27年公司实现归母净利润25.4/31.2/37.3亿元，同比+23%/+23%/+19%，对应PE为20/16/14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：渠道费用率增长过快；医美在研产品进展不及预期；护肤新品表现不及预期。