完美世界发布半年报，2025年H1实现营收36.91亿元（yoy+33.74%），归母净利5.03亿元（yoy+384.52%），扣非净利3.18亿元（yoy+235.12%）。Q2实现营收16.68亿元（yoy+16.57%，qoq-17.55%），归母净利2.01亿元（yoy+236.65%，qoq-33.48%）。业绩符合此前业绩预告预期（25H1预计实现归母净利润4.8-5.2亿元，扣非归母净利润2.9-3.3亿元）。公司业绩扭亏为盈主因《诛仙世界》新品贡献，人员梳理优化降本增效，以及电竞业务贡献增量。我们长期看好公司自研游戏的产品力，维持“增持”评级。
　　25H1游戏业务扭亏为盈、影视业务营收高增，发力短剧
　　游戏业务25H1营业收入为29.06亿元，同比上升9.67%；游戏业务归母净利润5.04亿元，扣非后净利润3.46亿元，较上年同期扭亏为盈，主要得益于《诛仙世界》上线及电竞业务流水增长。影视业务营收7.67亿元，同比增长756.35%，归母净利润4172万元，扣非归母净利润2293万元，主因多部影视剧播出并确认收入。此外公司发力短剧赛道，出品《夫妻的春节》播放量突破5亿，微短剧《弄潮》在红果、抖音双平台播出，热度较高。我们认为，公司自研游戏产品持续突破，人员优化梳理后项目更加聚焦，后续新产品成功率有望提升，贡献业绩增量。
　　新游表现亮眼，生态合作推进，期待《异环》上线
　　游戏新产品放量方面，2025年8月公测的《诛仙2》上线首日登顶iOS游戏免费榜，用户反馈积极；《女神异闻录：夜幕魅影》获用户高度认可，补充潮流品类赛道。生态合作上，与微软、英伟达等科技厂商及华为深度合作，推进技术与业务融合。此外，《异环》2025年6月底开启国内二测、海外测试，声量达18.6亿。此外，公司研发投入与技术创新成果突出，完成全平台研发体系建设，将AI工具融入研发管线；《诛仙2》与《异环》在技术上有突破，提升了性能、画质和用户体验。
　　25H1毛利率同比下降，降本增效显著，AI赋能有望优化业绩
　　25H1公司毛利率56.68%，yoy -8.19pct，主因毛利率较低的影视业务占比提升。25H1公司销售费用率为8.9%，yoy -9.4pct，主因发行费用降低；管理费用率9.1%，yoy -7.8pct，主因对相关人员优化。研发费用投入9.42亿元，yoy -0.95pct，人员有所减少但计提部分奖金。AI方面，公司已将AI工具全面融入研发管线，通过AIGC生产工具的规模化应用，显著提升了研发效率。另外公司还自研大模型智能体平台，开发多种新型游戏开发工具。未来随着AI技术的持续赋能，公司有望进一步提升研发效率。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为7.39/14.23/15.33亿元，对应EPS为0.38/0.73/0.79元。可比公司26年Wind一致预期PE均值为22 X，考虑公司后续产品排期丰富，《异环》测试效果较好成功率概率高，给予26年25 XPE估值，目标价18.34元（前值16.10元，基于26年22XPE估值），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业政策风险，流水不及预期，影视项目不及预期。