值得买发布半年报，2025年H1实现营收5.82亿元（yoy-18.70%），归母净利1269.26万元（yoy+65.75%），扣非净利1065.79万元（yoy-11.06%）。其中Q2实现营收3.14亿元（yoy-25.26%，qoq+16.82%），归母净利2128.74万元（yoy-29.91%，qoq+347.68%）。营收下滑主因公司战略收缩低毛利业务以及相关业务升级；净利润提升主因毛利率提升及公司降本增效，优化工作流程及人员结构。我们长期看好公司“什么值得买”平台在AI赋能下的持续进化与护城河的稳固，以及长期积累的技术优势，维持“增持”评级。
　　25H1 GMV、内容发布量双增，用户数稳定提升
　　新版“什么值得买”APP顺利完成升级，依托消费兴趣推荐、精准用户画像及AI服务体系，有效促进了老用户的留存与活跃度提升。25H1 “什么值得买”用户保持稳定增长，月平均活跃用户数为3,826.82万人，同比增长1.26%；注册用户数达3,104.90万，同比增长4.74%；移动端App激活量为8,047.13万，同比增长7.32%。平台内容发布量同比增长19.31%至3404.19万条，其中AIGC内容同比提升73.63%，占比为52.51%。预计随着AIGC持续赋能，平台运营效率及内容丰富度有望提升，后续用户增长值得期待。
　　发布“海纳”MCPServer，商业化有望提速
　　25H1公司上线了基于MCP构建的标准化消费数据服务能力平台“海纳”MCPServer，并已开放内容检索、商品推荐、商品口碑、优惠好价等6大核心接口，合作伙伴可通过接口将相应功能整合到自身开发的Agent产品中。截至25H1，公司已与Kimi、智谱清言等的Agent产品及智能终端产品达成合作，帮助用户查询商品信息，并给出优惠商品的链接地址。2025年6月，“海纳”MCPServer内容输出量超过822万次，环比增长81.73%。我们认为，海纳”MCPServer在商品销售垂直领域有一定数据及经验优势，后续商业化有望提速。
　　25H1毛利率提升，研发费用同比下降，tokens调用量大幅提升
　　25H1毛利率49.2%，同比+2.23pct，主因品牌营销等低毛利率业务收缩。销售费用率/管理费用率为18.05%/12.81%，同比-0.17pct/+0.26pct。研发投入0.83亿元，同比降低8.31%，主因通过AI提升效能优化研发人员结构。2025年6月，公司月均调用第三方大模型API消耗的tokens数量达736.34亿，较2024年12月提升84.10%
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为1.31/1.57/1.80亿元，对应EPS为0.66/0.79/0.91元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为59倍，考虑“什么值得买”AI赋能效果显著，“海纳”MCPServer商业化有望提速，AI业务后续发展空间较大，给予25年65倍PE，目标价42.46元（前值37.89元，基于58XPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：GMV增长不及预期，电商行业政策风险，AI投入及转化低于预期